迪森股份事件点评:业绩增幅明显,“煤改气”及天然气行业改革提供公司发展机遇

事件:

公司发布2016年年报,同一控制下控股合并的营业收入10.61亿元,同比增长25.8%;归母净利润1.28亿元,同比增长44.8%。投资要点:

受益于成都世纪新能源并表,2016年归母净利润增幅显著。2016年公司取得迪森家居100%控制权,并收购成都世纪新能源51%股权且于下半年并表。追溯同一控制下的股权合并调整后,全年营业收入达10.61亿元,同比增长25.8%,归母净利润1.28亿元,同比增长44.8%,增速可观。若扣除成都世纪新能源并表因素影响,归母净利润仍同比增长24%,体现公司在运项目与迪森家居E2C业务的增长能力。

主营业务清晰,E2B是发展重点,经营性现金流大幅增长。公司主营业务包含E2B及E2C两部分,E2B又包含运营与装备,主要为下游工商业企业提供冷、热、电等能源的综合服务及相关设备;E2C则通过迪森家居为居民提供家用燃气、净水、新风等系统及设备产品与服务。E2B收入占比达63.7%。受益于E2C业务毛利较高,公司主营业务综合毛利率逐年攀升,至2016年达到35.6%,较2013年提升6.25个百分点。经营性现金流量净额2.34亿元,同比增长51.4%,销售现金比率达到107.69%,能够为项目前期工作及建设期提供充足的资金来源。

“煤改气”政策持续推动、天然气价格逐渐深入,公司在天然气应用领域将获较大突破。京津冀地区、山东、河南、山西等地纷纷出台“煤改气”及“煤改电”相关支持和补贴政策,农村区域天然气普及率快速提高,家用燃气壁挂炉将直接受益。根据政府工作报告,2017年北方地区将完成以电代煤、以气代煤300万户以上,“置换+辅助供热”成为迪森家居扩大市场份额的重要方向,仅北方市场空间即有望超过百亿元,加之南方地区“明装+新兴供热”市场兴起,公司2C端家用设备的销售有望放量。

2015年9月起,公司通过开发上海老港天然气分布式能源项目、收购成都世纪新能源,在2B的工业端及商业端快速切入布局天然气分布式能源领域,此外还通过设立上海迪兴新能源科技有限公司,为天然气分布式能源项目的开发、建设与运营提供专业平台,促进项目快速开展与落地。其中老港项目已经于2016年投产运营,我们测算预计年可贡献收入8000-9000万元;成都世纪新能源2016年扣非后净利润7108.6万元,超出业绩承诺14.7%;上海迪兴已获得长沙王府井商场分布式能源项目核准,实现突破。我们认为,油气产业链上的竞争性业务将加速放开,2017年天然气价格将存在下行空间,利好天然气分布式能源的发展,公司积极开展项目拓展,有望获得行业红利。

生物质能供热与清洁煤利用业务提供稳健增长。生物质能供热为公司传统业务,将继续坚持“精品项目”和“大型化”路线,以“一对一”单体项目与“一对多”工业园区项目并重,进一步加大优质供热项目的开发与运营,将为公司提供稳健的业绩增长。清洁煤利用则充分借助“上大压小”的政策契机,已签订总投资超过4亿元的园区集中供热或热电联产项目,目前板桥项目已经进入运行调试阶段,未来随着其余项目的逐渐投产,对业绩的贡献将进一步增强。

维持公司“买入”评级:我们看好“煤改气”政策大力推进及天然气行业改革对公司带来的直接利好,预计公司2017-2019年EPS分别为0.59、0.82、1.11元,对应当前股价PE为28.72、20.81、15.39倍,维持公司“买入”评级。

风险提示:政策推进力度不达预期风险;天然气行业改革进度及力度不达预期风险;项目建设投产进度不达预期风险;项目经营期内需求波动风险;家用设备销售竞争加剧风险。