沧州明珠点评报告:隔膜与BOPA膜双轮驱动,助力公司业绩增长

投资要点

2016年公司营收27.65亿元,同比增长27.1%,归母净利润4.87亿元,同比增长127.1%,符合市场预期。2016年营收27.65亿元,同比增长27.1%;营业利润6.15亿元,同比上升129.9%;归母净利润4.87亿元,同比上升127.1%,基本每股收益0.79元。公司业绩高增长主要受益于BOPA膜价格上涨带来盈利能力提升以及隔膜出货量的增长。第四季度公司实现营收7.7亿,同比增长29.2%;第四季度毛利率为30.7%,净利率为12.9%;净利润1亿,同比增长68.1%,四季度业绩略低于预期,一是隔膜销量减少,公司整体毛利率略微降低,二是公司销售费用及财务费用略有增长。2016年利润方案方面,公司拟以6.42亿股为基数,向全体股东每10股派发现金红利1.6元(含税),并以资本公积金向全体股东每10股转增7股。

2016年隔膜业务营收119.34%增长,占比提升至13.65%;BOPA膜毛利率大幅提升。2016年公司实现隔膜销量1.1亿平(预计干法0.9亿平,湿法0.2亿平),同比增长141.3%,营收3.77亿,同比增长119.34%,产品综合毛利率63.61%,较15年下降4.4%,主要是湿法隔膜投产时间较短,毛利率较低所导致。2016年隔膜科技、锂电隔膜、德州东鸿三家公司共实现净利润1.82亿。BOPA膜方面,2016年出货量3.32万吨,同比增长2.03%基本持平,但由于产品均价上涨27%,达到2.36万/吨(不含税),毛利率水平提升27.85%至40.2%,盈利能力大幅提升,预计该项业务2016年净利润达到2亿。PE管道方面,公司销量达到11.33万吨,同比增长21.97%,均价略有下降(-4%),营业收入达到15.39亿,同比增长17.33%,毛利率为22.79%,略微下降0.79%。预计公司PE管材2016年实现净利润1.3亿左右。

公司毛利率32.9%,提升8.91%,净利率23.9%,提升7.7%,受益于隔膜业务占比提升及BOPA膜涨价。基于良好的成本控制,公司费用规模维持较低水平。2016年管理费用0.94亿,同比增长25.7%,管理费用率为3.4%,减少0.5%,基本稳定。销售费用为1.23亿,同比增长13%,销售费用率为4.5%,与2015年持平。2016年公司财务费用为0.46亿,同比下降7.2%。2016年公司营业外收入为0.16亿,同比增长117%,主要来自政府补贴增加。

公司经营活动净现金流为1.73亿,同比增长31%,流动性充足。报告期末公司存货2.9亿,较年初增长33%,增速略高于营收增长,其中原材料1.86亿,较年初增长53.7%,公司存货周转天数为57天。报告期末公司应收账款为7.28亿,同比增长16%,应收票据4.12亿,同比增长110%,应收账款周转天数为103天,较2015年略有下降。预收账款0.2亿,同比增长8%。现金流方面,公司经营活动净现金流为1.73亿,同比增长31%;由于公司隔膜产能建设,资本性支出增加,公司投资活动净现金流为-3.58亿;2016年公司定增募资5.93亿,故筹资活动净现金流6.35亿,报告期末公司账面现金为6.2亿,是营业收入的22.4%。

公司湿法隔膜市场拓展顺利,产能逐步爬坡。2016年公司隔膜出货量达到1.1亿平,预计干法0.9亿平,湿法0.2亿平。预计二季度公司6000万平湿法隔膜产能投产,另有1.05亿平湿法隔膜下半年将逐步投产。预计2017年公司干法隔膜出货量1亿平,湿法隔膜0.7亿平。价格方面,由于新能源汽车补贴下调幅度较大,隔膜降价压力较大,公司目前价格维持稳定,预计今年价格将调整至干法隔膜价格3.5元/平,湿法隔膜4元/平,降价幅度或超过10%。公司湿法隔膜市场拓展顺利,客户包括比亚迪、中航锂电、沃特玛、妙盛等电池厂商。

BOPA价格有支撑,高盈利水平将维持。BOPA膜2016年均价2.36万/吨(不含税),同比增长27%,且成本下降11%,因此公司BOPA膜毛利率水平从14%提升至40.2%,预计净利润2亿左右。目前BOPA膜价格依然小幅上涨,行业全年新增产能有限,价格将高位企稳,公司该项业务有望稳步增长。

投资建议:我们预计2017-2019年归属母公司股东净利润为5.72亿、6.42亿、7.09亿元,EPS为0.86/0.97/1.07元,同比增长17/12/10%。考虑公司湿法隔膜产能逐步释放,未来增长潜力较大,我们给以目标价30元,对应2017年35倍PE,维持买入评级。

风险提示:新能源汽车政策支持不达预期,新能源汽车产销不达预期,公司隔膜出货量不达预期,隔膜价格下滑幅度超预期,BOPA膜价格下滑超预期。