安信国际2月房地产行业机构客户路演纪要

版块于年初开始进入估值修复阶段。港股内房板块于年初开始进入估值修复阶段,我们认为主要原因来自于三点:1)市场成交与房企销售数据好于预期。

虽然热点城市的调控还在不断深化,但三四线城市连续5个月形成强对冲,推动市场表现好于预期(1月数据同比基本持平)。同时主流房企首月销售数据也十分亮眼,万科、恒大、碧桂园、龙湖和旭辉控股销售增速分别达到:88%、75%、289%、186%以及162%。2)房企16-18年业绩高增长具有较强确定性。过去两年的热销使得房企销售金额(平均45%)和销售均价(平均15%)取得了显著增长,版块16-18年收入提升和盈利改善有较强确定性。3)内房板块处于估值地位。内房板块较A股同业“低估值+高股息“属性明显。同时从历史估值水平来看,九月调控至16年末,版块股价回调了25%左右,RNAV估值水平较过去5年均值相差1个标准差,反应了过度悲观的情绪,与当下较为乐观的市场表现不符。

短期仍有投资机会。考虑到今年2月实际成交天数增加(去年春节假期在2月),2月市场表现仍将大概率超预期,同时版块估值修复难以一蹴而就,叠加3月份年报季房企迎来高弹性业绩释放期,整体来看内房板块在1季度仍有阶段性投机会。

全年来看行业景气度回落不可避免。1)信贷放量不可持续,热点城市成交加速回落。虽然1月份居民中长期贷款再创新高,但是楼市调控伴随着按揭投放的窗口指导,并且今年公共部门加大了投资力度,银行信贷有了更多投向,预计信贷放量不可持续。同时,自去年年底房贷利率出现反弹苗头,至今已有多个城市上调其利率折扣,按揭利率的拐点或将出现,房贷整体形成量控价涨的走势,热点城市成交将受到明显影响。2)三四线城市成交高增速难以持续。一方面,过去几轮周期经验显示,三四线城市市场变化往往滞后于一二线城市,投资需求基本出于市场整体上涨预期。目前市场整体预期已然发生改变,传递至三四线城市也只是时间的问题。另一方面,近期三四线城市超预期表现也是因为城市间巨大的价差带动了春节期间返乡置需求。但是这巨大的价差背后是由长期人口流动趋势、土地供给状况以及存量库存共同决定的,我们认为在这些因素未发生改变的情况下,因价差而跑出的独立繁荣难以持续。预计市场成交增速将于3月份开始明显回落(伴随高基数效应),行业下行速度虽然慢于预期,但是深度不变,全年成交降幅仍看15%左右。

下行周期选股的重要标准在于“资源价值+融资能力”。1)房价高位盘整,热点城市存货价值仍然可靠。13年后我国住宅用地供应大幅缩量,15年和16年一二线城市年均成交较12-14三年减少了25%,而人口向大型城市集聚的趋势短期未发生明显改变。因此未来2-3年间(土地成房入市),核心一二线城市住房供需矛盾仍十分严峻,房企位于这些区域的存货价值仍然十分可靠。2)资金面状况将使房企出现明显分化。我们认为减缓货币流入房地产市场将是今年调控政策的主要方向,在企业端体现为房企融资的全面收紧。在房地产投资超预期下滑或行业资金面整体出现危机前,预计资金监管将伴随整个下行周期。而目前行业进入补库存周期带来的资本支出需求以及下半年开始出现的债务到期压力将使得房企间因其资金水平和融资能力出现明显分化。

投资建议:建议于销售增速低位买入行业龙头如:中国海外发展(0688.HK)、华润置地(1109.HK);中小型房企如:禹洲地产(1628.HK)、旭辉控股集团(0884.HK)。