神剑股份:聚酯树脂稳定增长,军工业务发力可期

公司是国内专业从事粉末涂料专用聚酯树脂系列产品的研发、生产和销售的化工新材料企业,为国家级重点高新技术企业,现有年产各类粉末涂料用聚酯树脂15万吨的生产能力,产能和产销量规模为国内最大。目前聚酯树脂业务仍为公司收入和利润主要来源。2015年公司聚酯树脂产品销售11万吨,国内市场占有率约25%;2016年聚酯树脂销售量约12.6万吨,市占率将进一步提升。2015年公司收购嘉业航空100%股权,嘉业航空主要面向航空航天、轨道交通等领域,公司由此形成化工新材料与高端装备制造双主业发展战略。

聚酯树脂业务未来几年将稳定增长。1)聚酯树脂下游为粉末涂料行业,公司长期为全球两大粉末涂料供应商阿克苏诺贝尔、艾仕德,以及海尔、格力、佐敦、PPG等高端客户提供配套服务,客户稳定。2015年国内粉末涂料总产量186万吨,同比增长8%,显著高于涂料行业4.2%的增速;在环保趋严的背景下,国内粉末涂料将保持较快增长。2)国内聚酯树脂行业分散程度较高,年产1万吨以上的企业占比约60%-70%,未来行业在供给侧改革、环保压力推动下,小型落后产能逐步退出将给行业内优势企业提供增长空间。3)公司在稳定国内市场的同时,加大了对国际市场的开拓力度,出口占比有望继续提升,未来几年出口占比有望提升至30%左右。预计十三五末公司聚酯树脂产能达到20万吨,销售量达到18-20万吨。

毛利率有望保持稳定。公司主要采取成本加成的定价方式,毛利率相对稳定,在原材料价格持续较长时期下跌时,聚酯树脂产品毛利率有提升空间,原材料价格上涨时能向下游有效传导成本压力。聚酯树脂主要原材料为PTA和新戊二醇(NPG),公司参股的利华益神剑(持股40%)3万吨/年NPG生产装置已于2017年年初投产,另外,公司子公司马鞍山神剑4万吨/年NPG产能正在前期建设之中,有望在2018年投产。NPG项目投产后,公司原材料供应的稳定性和成本控制能力都将得到提升。

嘉业航空增长潜力大。嘉业航空主要为航空航天及轨道交通行业提供工装、结构件以及总成产品,主要客户包括西飞集团、上飞集团、沈飞集团、陕飞集团、唐山客车、长春客车等国内知名航空航天及轨道交通企业。嘉业航空具有较强的技术实力,拥有高压冲液成型技术、钛合金粉末热等静压成型技术、激光烧结(3D打印)成型技术等核心技术,产品盈利能力较强(毛利率40%-50%)。2016年公司对嘉业航空增资2亿元,嘉业航空发展资金瓶颈得到解决,未来将围绕核心技术,打造出富有竞争力的产品线。目前,嘉业航空仍在并购业绩承诺期,2016-2017年承诺净利润分别不低于4100万和5100万。

拟收购中星伟业,民参军走向深入。2017年1月子公司西安嘉业拟收购中星伟业60%股权,中星伟业具备武器装备科研生产许可证、二级保密资质、装备承制单位许可证、武器装备质量体系认证、高新技术企业等资质,公司北斗系列产品在所处行业中具有较强的竞争优势。预计未来公司将继续完善在航空航天、军工、轨道交通等高端领域的布局,有望受益于军民融合发展。

盈利预测。公司已形成化工新材料与高端装备双轮驱动格局,且化工新材料业务稳健增长,高端装备业务成长空间大,未来发展前景值得看好。我们预计2016-2018年公司实现每股收益分别为0.18元、0.24元和0.36元,给予“增持”评级。

风险提示:原材料价格持续大幅上涨、军工领域整合低于预期。