策略周报:政策利率全面上调,市场影响如何?

1)货币政策趋紧的背景与原因?一是上一轮货币宽松积累了较大的金融风险。14年10月起连续降准降息的一轮货币宽松政策,使得过去两年房价大幅上涨、人民币汇率显著贬值(16年在岸、离岸人民币兑美元汇率年度均大幅贬值6%-7%)、资本流出压力持续(16年我国外汇储备大幅萎缩近3,200亿美元,16年末外汇储备总额已自前期高点累计萎缩近1万亿美元至3.01万亿美元附近);同时,引发了金融机构资产负债表的快速膨胀与过度加杠杆,累积的金融风险较大。 二是当前内外环境压力使然。经济自16年下半年起缓中趋稳,但国内外不确定因素与风险仍不少,内有去杠杆压力上升、防范金融风险任务严峻,外有全球贸易格局与地缘政治关系的不确定,且十九大将于17年下半年召开。16年底中央经济工作会议定调17年经济稳中求进,政策重心已从稳增长转向防风险、促改革;经济缓中趋稳,稳增长压力减轻,防风险促改革等攻坚克难任务置前。近期来看,通胀持续温和回升,防控资产泡沫压力仍存、且美元加息节奏存在变数,防范资本加速流出与稳定汇率均衡合理水平等压力难除;尤其是1月信贷投放有望再创历史天量,进一步促使央行释放明确收紧信号。

2)市场影响如何?首先需要明确,央行上调政策利率,“量稳价升”旨在去杠杆防风险,市场流动性有望基本稳定。近期央行虽然全面上调政策利率,但仍通过OMO、MLF、SLF等多种投放工具来保持流动性基本稳定,“量稳价升”旨在去杠杆防风险。未来或将继续从投放工具的期限结构方面加强引导作用,即在短期资金方面,通过频繁地进行公开市场操作,确保流动性基本稳定的同时释放更加审慎信号,避免短期资金进入市场进行投机和加杠杆,注重防控金融风险;同时更多使用长期再贷款工具,确保金融机构处于长期的流动性适中的环境,促进长期投资与资金脱虚向实。

对股市而言,资金利率中枢上行已成趋势,市场预期较为充分,当前对股市边际影响有限,后续需防范公开显性加息的小概率事件。自去年8月底起,央行逆回购操作“锁短放长”,货币资金利率逐步抬升,银行间同业拆借利率7日SHIBOR由前三季度较为稳定的2.35%附近,四季度整体上行10bp至2.45%,年初迄今进一步上行至2.50%附近,货币政策回归中性、投放操作“锁短放长”下,资金利率中枢上行已成趋势。然而,市场对于全球流动性拐点、国内货币政策与资金利率的边际收紧的预期较为充分,股市在经历去杠杆、杀估值、去题材的一年半的较为充分消化后,近期政策利率的全面上调的影响有限。后续需防范存贷款基准利率上调的小概率事件。

3)货币政策执行或先紧后松。我们维持在17年《紧抓业绩,博弈预期--2017年度市场策略报告》的分析预判:17年国内经济前稳后缓、通胀年初冲高后温和平稳、及美元加息节奏变数等内外因素判断,预计一季度货币政策执行方面仍将中性偏紧;而二季度起经济放缓压力显现,同时随着再通胀压力减轻、密集调控后楼市降温效果显著、美元阶段性见顶后人民币汇率企稳态势确立,届时货币政策执行或将适度调整为中性偏松,如公开市场加大净投放、下调逆回购操作利率、定向降准等。