水井坊:产品和渠道协同,高速增长可期

推荐逻辑:看好水井坊从小酒成长为大酒的潜力,未来三年收入复合增长超过30%,归母净利润复合增速超70%:1、产品位于最具爆发力价格带,未来三年300-500元价格带空间有望翻番;2、品牌定位高端,产品性价比高,新总代模式带动销量高速增长;3、管理层更新,净利率有望大幅提升。

行业层面:300-500元成为白酒行业最具爆发力价格带。基于两方面原因:1、行业大调整高端白酒重新洗牌,茅台、五粮液、国窖继续垄断高端市场,二线白酒高端系列降价进入300-500元次高端价格带,次高端白酒规模迅速扩张;2、收入增长和消费理念提升共同推动白酒消费升级,次高端白酒已进入部分发达地区消费者主流选择,带动销量增长。茅台、五粮液等连续提价为次高端白酒打开成长空间,消费升级创造新的需求,未来三到五年次高端白酒市场规模有望翻番。次高端白酒竞争格局良好,全国性大单品少,相对更容易培育出新的强势品牌。

公司层面:水井坊是次高端白酒中兼具品牌、产品、渠道等各方面优势,未来三到五年业绩具有高成长性。1、品牌:水井坊享有“中国白酒第一坊”的美誉,一直坚持高端定位,具有较强品牌力。2、产品:水井坊主动降价后突显性价比,品牌力和酒质均优于同价位竞品:1)核心单品臻酿八号放量增长,抢占竞争对手市场份额;目前核心市场终端铺货率30%左右,非核心市场尚未大规模铺货,渠道渗透和扩张将带动销量持续增长。2)另一核心单品井台装销量增速逐季提升,趋势向好。明年重点推广的新典藏将进一步推动产品结构升级。未来三款核心单品齐发力,共同打造水井坊300-700元价格带绝对优势品牌。3、销售模式与渠道:新总代模式加强终端掌控,渠道效率大幅提升。五大核心市场精耕细作重点打造,目前动销表现良好,持续高增长可期。二级恢复性市场渠道已梳理完毕,呈现高速增长。公司全国化布局稳步推进。核心产品放量以及市场渠道的开拓推动公司新一轮高速成长,未来三到五年收入端将保持30%左右的增速。

净利率改善空间巨大。公司经历两年亏损后重新踏上发展正轨,新管理层入主后有效理顺管理体系,新总代模式加强对终端掌控,有效提升销售效率,未来公司管理费用率和销售费用率可逐步下降至8%和13%的行业正常水平,净利率有望稳步提升。

盈利预测与投资建议。预计公司2016-2018年归母净利润2.1亿元、3.2亿元、4.6亿元,未来三年归母净利润复合增长73%,核心产品促使业绩高增长已经拉开序幕,全国化布局已日渐成熟,未来空间巨大。公司处于高速成长阶段,给予2017年47倍PE,对应目标价31元,维持“买入”评级。