首旅股份:南山门票4比6分成,短期表现承压

首旅海南南山景区6成门票收入将付予观音苑公司。公告称由首旅股份先期支付门票分成3亿元,在2011年1月1日至2025年12月31日期间,首旅南山公司按60%计算应分成给观音苑公司的款项,其中门票分成基数的50%直接支付给观音苑公司,门票分成基数的10%不再支付,相关款项直接用于抵补先期支付的3亿元。

2011-2012年EPS将分别减少0.35元、0.4元。不计先期付清的3亿元门票分成款,门票收入将按5:5分成逐年摊薄,则2.8亿元的门票收入将减少50%,按照50%的净利率计算,门票分成后,景区净利润将减少7000万元,摊薄EPS0.3元。再假设南山景区门票2011-2012年保持15%的自然增长,净利润率不变,则门票分成后2011-2012年EPS将分别减少0.35元、0.4元。

短期公司股价将受到冲击、期待南山电瓶车提价及海上航线的开通,长期看好南山景区的深度开发潜力。南山门票的分成问题的解决将为公司的再融资扫清障碍,以打破目前公司的存量资产维持10%左右的自然增长的瓶颈。景区内电瓶车(20元/人)仍有提价空间,若提价幅度50%,则新增的2500万元将增厚EPS0.11元。同时,南山公司方面计划开发小月湾码头,据悉海上航线已经获批,若这一航线投入运营,100元左右/人次的船票价格将成为另一个重大的利润贡献点。

维持增持评级。我们认为短期内市场对此可能有一个偏负面的解读,但公司股价企稳后,仍具备投资价值,我们调整2011-2012年每股收益0.6元、0.64元,对应PE38倍、35倍。若考虑到电瓶车提价,则2011-2012年每股收益0.71、0.75元,维持增持评级。