国药一致:核心业务稳健增长,国企改革值得期待

投资要点

事件:公司2016Q1-Q3实现收入214亿元(+8.9%)、归母净利润7.2亿元(+25.9%)、扣非后归母净利润5.8亿元(+3.9%)。

核心业务增长稳健,工业资产置出影响收入增速。1)我们估计公司收入增速的下滑主要源于招标降价、资产置出影响而导致的制药事业部收入下滑所致,作为公司核心业务的商业板块增速在10%左右,保持稳健增长;2)公司净利润增速远超收入增速源于公司期内处置国药致君苏州67%股权获得1.2亿投资收益所致;3)受部分工业资产置出影响,公司毛利率略有下滑,期间费用率下降0.97个百分点,规模效应逐步突出。

资产重组稳步推进,国大药房盈利改善预期大。公司的资产重组事项已获得证监会和商务部通过,即将注入的国大药房为优秀的医药零售资产,后续盈利能力改善和与战略投资者引入值得期待。1)由于地理位置、医保资质、国企体制等因素,其盈利能力略低于一心堂、老百姓、益丰等连锁企业,改善空间较大,预计重组后公司会通过业绩考核、激励创新等方式减少运营成本、降低期间费用率、增强盈利水平。2)根据重组方案,某战略投资者正在与国药控股就国大药房的战略入股事宜进行接洽,该战略入股事宜尚处于探讨阶段,从南京医药的案例来看,战略投资者的引入对公司治理机制、经营模式等产生了积极的影响,国大药房后续战投的引入值得期待。

批零一体化优势突出,享处方外流红利。国大药房注入后,将与分销业务形成协同。分销业务一方面可为国大药房提供上游药企资源,另一方面,分销业务雄踞两广地区,销售网络渗透到各医疗机构,与两广地区医院的良好合作关系也能为国大药房所用,国大药房有望与医院建立合作,承接处方外流。在处方外流的准备工作上,公司已从2014年开始重点布局了DTP业务,截止2016H1,DTP药房达17家,销售规模超过2亿元。

盈利预测与投资建议。预计公司重组摊薄后2016-2018年EPS分别为2.27元、2.71元、3.13元,对应估值分别为32倍、27倍、23倍,看好公司重组后在商业板块的发展,国企改革带来效率提升值得期待,维持“买入”评级。

风险提示:重组进度不及预期风险,重组后整合或不及预期风险。