恒信移动深度报告:收购东方梦幻获批,携CG技术完美布局视觉工业风口

投资要点:

公司早期试水视频、内容业务,转型泛娱乐领域。随着3G、4G网络的发展,公司传统业务规模有所下降。鉴于此,公司早期已在视频、VR内容领域进行试水,借此获得了相关运营经验,如恒信移动作为由易橙天下独家承办中国移动手机视频业务(后更名为咪咕视讯)新闻栏目及纪录片栏目的运营方,与易橙天下共同运营上述栏目。此外,公司先后通过参股子公司易视腾之子公司投资中央电视台的互联网电视平台“未来电视”19.9%股权及投资美国著名虚拟现实内容服务公司VRC19.20%股权。上述系列资源不仅推动了公司业务的市场发展,也帮助公司在新媒体内容、娱乐终端服务领域积累了相关的经验与资源。

收购东方梦幻,投资VRC,与Weta、瑞奇集团、BBC进行IP合作等,完美布局视觉工业风口。公司发行股份收购东方梦幻及募集配套资金方案已经获得证监会通过。东方梦幻三大业务分别为全CG影视制作服务、虚拟现实内容开发及技术应用业务、IP品牌运营及市场开发业务,在完成东方梦幻的收购之后,公司在视觉工业领域将形成IP获取(世纪华文)、CG内容制作(花开影视)、主题体验馆(中科盘古)等较为全面的产业布局。此外,公司投资VRC19.20%股权并获得其世界顶级的VR内容在大中华地区2年排他性分销权,与Weta、瑞奇集团、BBC等联合推出重磅IP等,整体视觉工业的布局已经显现,形成上游IP资源、中游作品变现、下游市场渠道三位一体的组合。凭借其各具顶级优势的布局,公司有望在视觉工业中获得巨大优势,实现IP获取、作品生产、衍生品后端变现的完整IP变现产业链。

CG影视适合科幻、动画等题材,其特点体现在受众广、衍生强、盈利空间大。根据我们对海外CG技术公司的研究,我们认为CG公司有如下特点:1)CG特效行业为“劳动密集型”行业,制作一部需要大量CG特效的动画电影相较于真人电影来讲,前者依赖包括导演、制片人、画师、灯光、特效师、剧本作家、技术人员、配音人员等雇员的团队合作,真人电影主要依赖演员和单个导演的个人才能;2)CG电影为“长周期”、“资本密集型”产品。国际上高质量的动画电影生产周期在3-4年左右,而真人电影仅为12-18个月。动画电影的人力成本高于真人电影,另外重要的成本还有设备、技术等。真人电影根据演员的好坏、特效的好坏、电影拍摄的地点等成本结构有所不同。3)CG动画电影通过衍生品等电影后市场收入更强劲、更持久。历史经验表明,由于观看受众主要为合家欢家庭观众和年轻人,观看习惯的不同(重复观看倾向很强)使得CG动画电影在家庭录影带零售市场比真人电影更加成功(DVD销售甚至能超过票房),即每单位票房下售出的光盘数量更多更持久,在电影原声销售、喜剧、续集等等方面以及电影相关的衍生品如玩具、服装、书籍方面均有很强的潜力。我们认为,科幻电影、动画电影往往面向更大范围的观众,特别是家庭和儿童。成功的科幻、动画电影可以长时间保持他们的热度,有赖于较为丰富诸如玩具、主题公园、服饰等衍生品的变现渠道,IP的生命力更强,多年以来,特定的角色有可能成为一种文化符号。

尚未建立成熟电影工业体系的中国具有巨大后发优势。中国尚未建立成熟的电影工业体系,也因此使得创新层出不穷,主要体现在工具和制作流程等上面,有望通过效率提升、成本的降低大大提升孵化IP的效率等,有助于中国影视市场在全球市场的竞争力提升。中国科幻/魔幻电影的五毛特效,以及全CG动画电影的冰火两重天反而体现中国的CG技术运用潜力巨大。至于对于海外优秀CG特效公司担忧,我们认为主要为商业模式和公司经营层面的个例,对于掌握IP、掌握CG技术乃至后端衍生品的公司总是经营良好。

投资亮点:CG+IP+主题公园全产业链布局。公司投资亮点在于,公司积累了丰富的CG数据资产、顶级的IP资源积累以及多种变现模式的布局,CG技术的成熟度和运用都已迎来拐点,VR内容迎来政策和产业的红利,均使得公司具有快速成长的基础。

盈利预测和投资评级:首次覆盖,给予“增持”评级。我们预计公司将支付股份对价109,044,797股收购资产,预计非公开发行股份数约为83,685,545股,在上述假设下发行后总股本约为527,730,342股。若假设东方梦幻于2016年初并表,则我们预计2016-2018年备考净利润分别为1.23/1.59/2.07亿元,对应稀释后EPS分别为0.23/0.30/0.39元,对应10月11日股价PE分别为80/62/48倍。由于本次交易尚未完成,暂不考虑本次交易,则我们预计2016-2018年净利润分别为2100/2500/3000万元,对应EPS分别为0.06/0.07/0.09元,对应10月11日股价PE分别为295/252/210倍。鉴于公司手握顶级IP、VR内容资源,CG技术和VR主题体验馆等泛娱乐产业链布局格局初显,CG技术在影视行业应用面临大发展以及中国独有的后发优势,首次覆盖,给予公司“增持”评级。

风险提示:1)商业模式不可行风险;2)业务整合风险;3)行业发展低于预期风险;4)宏观经济风险;5)国家政策风险。6)非公开发行不能顺利完成的风险;