中天能源事件点评:完善LNG物流集散网络、加速全产业链布局

构建天然气物流集散网络、投资分布式产业集群,提高每方售气毛利。

公告拟投建的粤东LNG储配站与公司在建的200万吨江阴天然气物流集散中心,实则都是海外LNG接收站。两项目是中天能源构建自有LNG储运、物流体系,实现海外自有气源进口的主要环节,预计两工程都会在2017年底竣工。初步估算若LNG接收站投产,届时公司进口海外自有气的成本将少于0.5元每方(目前进口气为非自有气源),且远低于现有部分国内气源接近2元每方的采购成本。

项目选址在粤东:一是潮州为国内主要的陶瓷、不锈钢产地,下游企业用气需求旺盛。且当地节能减排力度大,政府推行工业燃煤锅炉置换的“煤改气”,力求压缩现有约3000万吨(2015年)的煤炭消耗量至1000万吨,以300万吨的LNG置换1000万吨煤炭计算,消费增长潜力巨大。二是依托公司在当地较为成熟的LNG、CNG下游分销体系。既可为这些加气、储气站提供廉价气源消纳部分产品,又可以粤东项目为据点,业务向周边省份辐射,临近的福建、江西等省境地区均是其拓展区。

另外公司还计划在服务覆盖范围内,建设分布式产业集群实现冷、热、电、气联供,丰富下游分销产品,进一步提升每方售气综合销售毛利。

采取LNG、CNG“点供”形式,快速深入经济核心区域搭建分销网络,打开成长空间。燃气行业公司主要有两种典型的经营模式:一是从上游购气、每方加价销售给下游的中游管输公司;二是以获取区域内特许经营权为目的的地方燃气公司。两者的扩张都受输气管网铺设和特许经营权的区域限制。中天能源的天然气分销采取不受地域扩张限制的“点供”形式,快速在经济核心地区建设CNG、LNG供气或储配站,搭建起分销网络直供终端工业用气大户。公司供气点选址一般都就近当地工商企业众多的产业园区,通常该地区整体的工业“煤改气”进程推进都较快。独具一格的经营发展模式,决定了中天能源的高成长性。仅从2014年借壳上市至今,公司经营地域已从山东、江苏、浙江、湖北、安徽五省,迅速覆盖到华东、华中、华南十四省区。公司日均销量从14年初的13万立方米提升至15年9月的215万立方米,营收与归母净利15年同比增65.43%、91.45%,16年上半年两项数据仍实现51.9%、211.45%的增长(剔除newstare上半年2034万净利并表影响,公司国内天然气业务归母净利仍实现127%的增长)。随着下半年用气高峰的到来,公司新收购的LongRun可能年末并表,带动16年全年业绩高增长。公司有成为燃气行业稀缺的内生、外延高成长标的潜质。

收购海外气源,建设LNG工厂、集散中心,协同分销网络全产业链布局。公司业务迅速扩张的一关键因素是,气源采购成本低,终端售价有价格优势。公司一方面抓住国际LNG价格处于历史低位的有利时机,积极进口海气;另一方面与中石油、中石化等签署长期供气协议,直接以门站价从上游购气。在保障份额稳定供应的同时,省去了通过省管网、地方管网的两级加价。公司战略长期“寻求天然气资源自主化”,欲打造从上游油气田(海外气源)、海外LNG液化工厂、LNG进口接收站、至下游分销网络的天然气全产业链。

中天能源目前布局加速,现已初步完成上游气田的收购和下游分销网络的建立:15年11月收购加拿大NewStar,16年6月完成并购加拿大另一油气田LongRun;LNG业务方面,公司利用浙江、山东、湖北、江苏、安徽等地区的分销网络向当地终端工业客户进行供气。CNG业务方面,已投入运营的有4座日独自处理能力约70万立方米的CNG母站、17座日独自加气能力约40万立方米的CNG加气子站及1座燃气调压站,主要为车辆提供加气和向部分工厂供气。其他地区的LNG与CNG储气、加气站、LNG工厂项目也正紧锣密鼓的建设中,两个海外LNG接收站预计都会在明年年末投产。公司试图打造的天然气全产业链,具有明显的协同效应。在全球天然气供给宽松,国内油气价改、逐步放开管制的大环境下,天然气消费增长是长期大趋势。公司的核心业务天然气分销与海外油气田等均具备较强的增长潜力,市场份额有望进一步提升。

低价收购油气田,油价反弹业绩提升弹性大。公司收购的加拿大油气田NewStar、LongRun既产气同时也产油。NewStar地质储量(OOIP)为4亿桶油当量,目前拥有产油井37口、日产量4200多桶油当量。公司正在钻设31口新井,预计2017年3月投产运营,日产油量将从4200桶油当量提高到8000桶。以16年上半年42美元均价来测算,17年NewStar增加营收约4000万,净利约1000万。即使不计算增产产量,油价每涨1美元,营收提高1.7%、净利增加超过5%。LongRun地质储量20亿桶油当量,按照现行日产35000多桶油当量,约LNG200万吨/年。根据公司并购方案中第三方评估机构的评估,如2016~2018年油价在40-50美元,LongRun将分别实现净利润2.06、6.36和10.62亿元(对应年油价分别为40.92、44.20、47.33美元/桶)。

盈利预测和投资评级:首次覆盖,给予买入评级。预计公司2016-2018年EPS0.37元,0.70元,1.11元。以9月21日收盘价计算,对应2016年-2018年PE分别是31.75、16.77、10.59倍,首次覆盖,给予“买入”评级。看好公司以“点供”形式迅速切入天然气下游、构建分销网络的经营模式带来销气业务的高成长性,全产业链布局进一步提升每吨售气毛利。

风险提示:合作方华丰集团未能完成项目公司设立及出资;公司其他项目投产不达预期;国际石油和天然气未来价格不确定性风险;天然气价改进展缓慢,下游需求不振。