长江电力:装机规模与来水较好提升业绩,售电空间大

事件:近日,公司公布了《2016年半年度报告》。2016年上半年,公司实现收入200.69亿,同比增长8.9%;实现归母净利76.81亿元,同比增长8.2%。

投资要点:

装机规模提升和来水较好,提升公司业绩

2016年上半年,公司累计完成发电量712.11亿千瓦时(含溪洛渡、向家坝电站第二季度发电量),同比增加63.54%。其中,三峡电站完成发电量434.95亿千瓦时,同比增加21.82%;葛洲坝电站完成发电量88.74亿千瓦时,同比增加13.22%;溪洛渡电站完成发电量115.34亿千瓦时,向家坝电站完成发电量73.08亿千瓦时。除了装机量增加73.58%以及来水偏丰外,公司实现四库联调,提升整体发电效率。公司实现毛利率57.36%,同比提升1.68个百分点。

利用低利率优势,有效降低财务开支

上半年,公司充分利用债务融资工具,募集低成本资金110亿元,降低财务费用支出11.96亿元,同比减少26.93%。其中,第一期超短期融资券40亿元,利率2.64%;第二期超短期融资券40亿元,利率2.79%;第一期中期票据30亿元,利率3.04%。

落地电价下调和增值税政策对公司影响偏负

由于公司水电站以外送电为主,因消纳地区的煤电标杆价格下调带动公司落地标杆电价下调。2016年1月1日起,全国平均煤电标杆电价下调约3分钱。另外,大型水电也将参与电力直接交易,跨区直接交易(由于输配电价和线损)给电价下降带来压力。另外,根据税务总局规定:“装机容量超过100万千瓦的水力发电站(含抽水蓄能电站)销售自产电力产品,自2013年1月1日至2015年12月31日,对其增值税实际税负超过8%的部分实行即征即退政策;自2016年1月1日至2017年12月31日,对其增值税实际税负超过12%的部分实行即征即退政策。”退税减少政策对公司造成一定负面影响。

乌东德开工顺利,白鹤滩有望年内核准开工,未来有望注入,实现六库联调。乌东德水电站总装机容量1020万千瓦已获国务院核准,于2015年年底全面开工建设。白鹤滩水电站总装机容量1600万千瓦正在前期开发中。《金沙江白鹤滩水电站可行性研究报告》(枢纽部分)通过审核。未来将大概率参照本次交易,资产整体注入。随着2020年左右金沙江下游乌东德、白鹤滩电站的相继投产及注入,届时公司将装机容量达到7,173.7万千瓦,增长57.54%。公司将实现六库联调,可有效熨平枯期及丰水期来水的差异,提高水能利用率,增加发电量。

积极布局售电侧,低价清洁水电价值有望加速回归

公司与三峡资本按70%和30%的比例共同投资成立三峡电能有限公司,注册资本10亿。另外,公司控股重庆两江长兴电力,探索售电经验。公司依托央企平台,联合地方优势企业,积极开展售电业务,为公司开展全国售电业务积累经验打下基础。在电改加速推进的大背景下,开展配售电业务,有助于化解公司单一水力发电业务增长潜力不足等风险,开辟电力消纳和利润增长新空间。公司所发电力主要销往华中地区、华东地区及广东省和云南等地。公司积极进行区域布局,参股湖北能源(24.62%)、广州发展(13.27%)、上海电力(5.67%)等上市公司。

承诺10年高分红,A股低风险价值投资优质标的

公司对未来十年分红政策作出承诺:2016年至2020年按每股不低于0.65元现金分红,;2021年至2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红,相当于以“可分配利润”的90%进行现金分红。

维持“推荐”评级

我们预计2016年-2018年,EPS分别为0.92元、0.99元和1.02元,对应15.01倍、13.98倍和13.54倍PE。考虑到今年来水较好,公司积极参与核电和风电,布局售电侧,承诺10年高分红,维持“推荐”评级。