特变电工点评报告:上半年新能源板块表现亮眼,能源业务十三五潜力巨大

投资要点:

2016上半年营收179.29亿元,同比减少3.57%,归母净利润12.13亿元,同比增长9.26%。公司发布2016半年度报告,报告期内公司实现营业收入179.29亿元,同比减少3.57%;实现归属母公司净利润12.13亿元,同比增长9.26%,对应EPS为0.37。其中2季度实现营业收入92.2 亿元,同比减少8.35%,环比增长5.85%;实现归属母公司净利润6.59 亿元,同比增长17.48%,环比增长19.01%,2 季度对应EPS 为0.20元。

输变电业务中变压器略有下滑,电缆业务保持平稳,成套工程在国际业务带动下保持高增长。公司输变电成套工程营收33.2亿元,同比增长28.6%,毛利率20%,同比减少5.38个百分点,输变电成套业务在国际市场的带动下项目储备丰富,公司在中亚、南亚、非洲等一些地区有很高的知名度。2015年新签订10亿美金订单,今年预计20亿美金,其中安哥拉索约-卡帕瑞输变电项目公司合同金额8亿美金,上半年该项目确认收入11亿元,在国家推行一带一路战略之下,海外输变电项目进度有所加快,未来也将有更多的机会,可以说三年内都是可以持续高增长的业务;变压器业务营收42亿元,同比减少14.1%,毛利率25%,同比减少0.1个百分点,变压器产品由于细分市场竞争加剧导致营收和毛利均有下滑;电缆业务保持平稳,营收30亿元,同比增加7.3%,毛利率11.8%,同比增加0.81个百分点。

上半年光伏抢装行情,板块利润实现73%的增长。公司新能源板块营收46.5亿元,同比增加27.42%,毛利率22.31,%,同比增加3.85个百分点。新特能源子公司将公司所有新能源业务打包,于2015年12月30日在港股上市,作为集团新能源板块的主要龙头上半年成绩显著,营业收入48.3亿元(含新能源公司),净利润4.74亿元。其中新能源公司(EPC和运营公司)营收32.3亿元,同比增长21%,净利润1.86亿元,同比增长135%,公司目前运营项目500-600MW今年开始贡献利润,EPC规模同期继续持续增长;新特能源扣除新能源公司后的多晶硅业务,营收16亿,同比增长30%,净利润2.88亿,同比增长49%,多晶硅目前产能1.2万吨,目前处于超产状态,上半年的光伏抢装行情为板块带来了丰厚的利润。

能源板块受宏观经济影响起步缓慢,能源基地业务十三五潜力巨大。煤炭业务营收4.98亿元,同比降低4.41%,毛利率34.51%,同比增加0.03个百分点。售电业务营收1.14亿元,同比降低46.3%,毛利率0.37%,同比减少24.94个百分点。主要受宏观经济下行影响,一方面煤炭产品需求下降,另一方面电网公司强制才余条缝合新能源替代火电政策,导致自备电厂发电小时数降低,外售电量减少。国家核准给特变电工4000万吨煤炭,其中1000万吨已经建成,剩余的在十三五期间会全面达产,全面达产后煤炭收入大概能达到40个亿的量级。另外,公司十三五期间火电发电装机容量将新增203万kW,如果按照6000小时计算,年发电量达120亿度,收入也在40个亿的量级。其次疆电外送项目如果推进加速,公司的收入上还会有较大的提升,向成都和华东供电,国家能源的发展战略之一就是远距离输电,所以公司能源板块潜力十足。

期间费用率整体下降,应收账款周转放缓。公司2016H1的销售、管理、财务费用分别为8.39亿元、8.61亿元、2.18亿元,分别同比增长了6.93%、6.48%、和下降了39.18%。公司2016H1的期间费用率下降了0.60个百分点至10.7%,其中销售、管理、财务费用率分别较2015H1上升了0.46%、0.45%和下降0.71个百分点至4.68%、4.80%、1.22%。公司2016H1预收款项50.97亿元,同比下降了5.02%,较期初增加了13.1%;同期经营活动现金流为净流入2.12亿,去年同期为7.6亿元,主要报告期内采购付款增加。期末存货132.69亿元,比期初增加29%;存货周转天数145.9天,同比增加了41.6天;应收账款103.21亿元,比期初增加17%;应收账款周转天数96.01天,同比增加了14天。

盈利预测与估值:我们下调此前的盈利预测,即公司2016-2018年的EPS分别为0.65元、0.75元和0.86元,同比增长12/15/14%,考虑到特变进一步做大做强新能源业务,在海外输变电工程方面积攒的经验和口碑将大幅受益一带一路战略推进,给予2017年16倍PE,目标价12元,给予买入评级。

风险因素:电网投资不达预期、光伏项目实施不达预期。