许继电气点评报告:电网业务保持平稳,直流和电源业务是未来看点

投资要点:

2016上半年营收28.98亿元,同比增长32.95%,归母净利润1.10亿元,同比增长45.46%,基本符合市场预期。公司发布2016 半年报,报告期内公司实现营业收入28.98 亿元,同比增长32.95%;实现归属母公司净利润1.10 亿元,同比增长45.46%。对应EPS 为0.07元。其中2季度实现营业收入19.53 亿元,同比增长43.12%,环比增长106.54%;实现归属母公司净利润0.74亿元,同比增长13.79%,环比增长105.49%,对应EPS 为0.0344 元。

智能变配电系统板块中农网落地带来营收提升,同时毛利滑落。智能变配电系统营收10.85亿,同比增长23.79%,毛利率23.64%,同比下降28.6个百分点。智能变配电主要包括主干网和配网的二次设备,对于高电压等级来说就是保护设备和整站的监控系统,对于配网来说就是配电自动化设备。上半年主干网的二次设备招标量并没有大多增长,已经公告的前四批主干网招标中10-750千伏的变电监控系统1331套,去年同期1827套;而配网行业中的农网投资有明显提速,同时农网行业中大多采用两遥的低端设备,所以导致营收多毛利下滑,未来城市配网如果投资有起色,对于二次设备将会有极大促进。

智能中压供用电板块中营收平稳,毛利大幅下滑。智能中压供用电板块营收5.82亿,同比下降8.8%,毛利率5.65%,同比下降51.4个百分点。智能中压工业供电设备主要包括主干网、配网和轨交行业的一次设备,各电压等级的开关和配网的变压器、环网柜等。智能中压工业供电设备也主要依靠配网投资,今年上半年全国的配网建设增速偏慢,同比下滑20%的投资总额,同时配网市场竞争日趋激烈,设备价格还在下降,导致整个业务板块毛利大幅下滑。

直流业务订单确认加速,全球能源互联网的大背景下特高压发展进入常态化。直流输电板块营收3.06亿,同比增长239.08%,毛利率48.26%,同比增加19.7%个百分点。特高压项目交付周期长,今年确认的订单基本来自于2015年。市场中许继与西电、中电普瑞三家主导直流换流阀市场,后来ABB四方也进入国网中标名单,控制保护方面基本是与南瑞继保两分天下。2015年特高压项目进展超预期,公司新增四条线路的订单,合计20亿元。2016年新增滇西北至广东特高压直流换流阀5个亿订单和渝鄂直流背靠背联网两个换流阀10个亿订单。许继未来2-3年内将持续受益于特高压的提速建设。

智能电表业务进入平稳期,智能电源业务中充电桩表现抢眼。智能电表营收3.36亿(国网第一批中中标2.18亿),同比增长9.37%,毛利14.74%,同比减少21.78个百分点;智能电源营收2.56亿,同比提升150%,毛利15.91%,同比减少12个百分点。智能电表业务进入平稳期,数量上与15年保持平稳,价格下降过快是毛利降低的主要原因,据统计智能电表从年初价格下滑了15%,但是16年电网公司将对于电表提出了新技术要求,从窄带到宽带或双模的升级,看好技术升级后电表的更新换代。14年国家电网公司大力推行换电的充电模式,许继在其中受益颇深,15年上半年该模式的招标量有限两批共计6万kW装机,下半年开展了一次大规模的招标,单次招标83万kW装机,公司中标1.8亿。16年国网两次招标中,许继中标超过9万kW,营收在1.35亿元。

上半年公司费用率程小幅下降,预收款增加显示充足订单。2016年上半年公司销售费用率7.10%较去年略有下降;管理费用率5.76%,去年同期为11.15%,有较大幅度下降,主要因公司本期减少研发投入;财务费用0.23亿与去年持平,财务费用率因收入增加有所降低。2016年6月底公司预收账款为4.03亿元,较今年年初增长32.29%,反映公司上半年新接手的项目较多,经营情况较好;应收账款75.07亿元,与年初基本一致;存货22.75亿元,自年初增长25.65%,为下半年订单备货充足。现金流量方面,经营活动产生的现金流量净额上半年金额为-0.66亿元,较去年上半年-1.03亿有所增加,主要因本期客户回款同比增加。

盈利预测与估值:我们预计2016-2018年EPS分别为0.87/1.04/1.20元,同比增长22%/20%/15%,考虑到公司的产品布局和未来的发展空间,给予2016年23倍PE,目标价20元,给予买入评级。

风险提示:智能电网投资进度低于预期,特高压进度低于预期。