中国中车:业绩低于预期;下半年重点关注招标/检修业务

与预测不一致的方面

中国中车公布2016年上半年收入/净利润人民币942亿/48亿元,同比增长1%/2%,净利润同比增长低于我们/市场预测的6%/9%。要点:1)机车/动车组/货车/客车/城轨车辆收入同比变动-53%/+14%/+28%/-35%/+7%。我们预计机车业务2016年收入将同比下滑37%,受利用率疲软及铁路货运量下滑的拖累;动车组业务收入同比增长5%,因尽管2016年预期招标规模下降,但检修收入增长有望加速;2)2016年上半年新兴产业收入增长18%,符合我们全年增长18%的预期,中国中车将这一表现归因于风电、新能源汽车、新材料及部件销售改善。

海外新订单同比增长126%,但因交付时间因素,收入下滑18%。公司对实现2016年70亿美元以上的海外新订单目标仍抱有信心;3)毛利率扩张1.3个百分点至23.1%,受铁路装备/新兴产业毛利率上升1.0/1.7个百分点的推动,但被营业费用率上升0.9个百分点(受更高的资产减值损失、研发和商誉摊销拖累)部分抵消。公司认为毛利率上升得益于产品结构改善,并预计因本土化/中国标准的动车组推动成本进一步降低,动车组业务毛利率将维持稳定;4)动车组三、四、五级修收入增幅超过30%,机车大修(6年检)收入同样表现强劲,因中国铁路总公司高级修能力仍然不足。

投资影响

我们将2016/17/18年每股盈利预测下调2%/2%/1%,以计入最新的铁路装备业务增长/费用率假设,并将我们基于2017年预期EV/GCIvs.CROCI/WACC的12个月A/H股目标价格下调2%/3%至人民币9.1元/7.8港元(现金回报倍数仍为1.2倍/0.9倍)。维持对中国中车A/H股的中性评级。主要风险包括铁路装备投资高于/低于预期、合并协同效应好于/差于预期。