水井坊:臻酿八号放量增长,业绩超预期

事件:水井坊公布16年中报。1H16年实现营收4.9亿,同比增长27%,净利0.9亿元,同比增82%,每股收益0.19元。2Q16营收和净利分别为1.9亿和0.13亿,营收、净利分别同比增54%、522%, 每股收益0.03元。业绩超市场预期。

点评:

1H16营收增27%,估计终端销售增速更快,其中2Q16增幅高达54%,主要来自于臻酿八号。由于臻酿八号产品价格定位好,性价比高,同时部分区域回归总代模式后,经销商拿货成本降低,销售积极性提高,估计报表增速超过40%。2Q16营收增速显著高于1Q16,我们判断实际销售增速差不多,1Q16收入仅增14%,主要由于春节提前,且公司做了适当的季度间盈余管理以保证顺利摘帽,若将4Q15和1Q16合在一起看,收入增幅则高达53%。2016年公司主营业务收入目标9.4亿,同比增长15%左右,我们预计16年将远超目标规划,有望增30-40%。

1H16净利增82%,营业税金率、期间费用率同比均下降。由于4Q15提前确认了较多消费税,1H16营业税金率同比降2.7pct。期间费用得到较好控制,费用率同比降2.2pct。

2016年公司总经理和销售总监均改由中国人担任,内部沟通效率可得到提高,我们认可新团队的经营思路:(1)精简产品系列,聚焦于井台与臻酿八号。(2)渠道模式回归省代,但有所改进,以加强终端掌控力,在新的总代模式下,公司负责销售前端管理,实现对售点的掌控和开拓,目前已陆续有江苏、广东等区域开始这一转换。(3)聚焦重点省份,增加核心市场,重点区域从5个增加到9个。(4)但总代模式变化和重点省份增加循序渐进,不会马上全部改,团队建设和经销商接受需要时间。(5)升级品鉴会模式,增加核心消费者数量。

四个因素将驱动水井坊未来3年收入维持年均30-40%的高增长:(1)需求增长&茅五挺价,行业环境持续改善;(2)250-400元主力产品的性价比高,且大单品突出;(3)高管和销售团队趋于稳定,效率提高;(4)营销宣传、渠道模式、区域思路合理。

盈利预测与投资建议:考虑到终端销售超预期,且费用控制情况较好,我们上调16年净利预测13%,预计16-17年EPS分别为0.31、0.51元,同比增70%、67%,未来存在持续上调的可能性。若公司能延续现有的产品、渠道思路,未来3年收入复合增速有望达到30-40%,2018年收入规模达到20亿,若帝亚吉欧对水井坊定位发生变化,又可能带来新的惊喜。我们维持买入评级,12个月目标市值100亿。

风险提示:强势竞品放量超预期。