一心堂中报点评:主业平稳增长,外延持续扩张

2016年中期报告:

公司上半年实现营业收入295,175.07万元,同比增长18.11%;利润总额21,983.42万元,同比增长13.37%;归属于上市公司股东的净利润19,634.17万元,同比增长12.85%;归属于上市公司股东扣非后的净利润19,484.84万元,同比增长12.54%。

主业平稳增长。报告期内,公司的零售业务实现营业收入281,191万元,同比增长18.45%;批发业务实现营业收入6,859.43万元,同比增长14.26%。公司注重内生增长和外延并购协同发展,西南地区的门店实现营业收入240,231.34万元,同比增长10.08%(按照报告中的区域门店的统计数量,我们判断增量门店的贡献较小),是主业平稳增长的基础动力。完成外延并购的零售药店主体包括桂杏霖春药房连锁、蜀康医药连锁等是业绩增长的另一来源,体现在省外区域。此外,通过引进国外连锁药店的经营模式,公司不断丰富业务种类、扩大经营范围和实现电商业务创新,包括一心堂团购业务、一心堂同城服务及一心堂到家生鲜B2C业务等。

外延不断。截止至6月30日,公司直营门店数量3818家,较2015年底的3,496家增长322家。同现有成熟门店的经营效率相比,新增门店的经营规模和盈利能力都有一个很大的提升空间。2014年底的数据显示,国内药店连锁比例仅仅为39.41%。由于连锁经营的趋势比较确定,对于一心堂这种药店连锁巨头来说,可选的并购主体和并购空间巨大,外延增长具备可持续性。

扩大业务创新边界。除了线下扩张,公司通过Hybris电商平台搭建了多项创新性业务架构,包括B2C、B2B、B2B2C、O2O等新业态,通过线上线下相结合,实现经营效率的提升,比较有代表性的包括B2C模式下的一心堂到家业务等。创新和规模效应推动公司零售业务的毛利率同比提升0.46个百分点。

风险因素:人力成本上涨的风险;并购低于预期的风险

我们预计公司2016-2018年的EPS分别为0.79元、0.99元和1.21元,对应的动态市盈率分别为29.82倍、23.68倍和19.40倍。公司注重品牌经营,是区域连锁药店龙头。通过业务创新、内生增长和外延并购协同发展,门店数量快速增长,市场份额不断提升。考虑到平稳增长的经营预期及当前的合理估值,给予买入评级。