华侨城A:业绩符合预期,销售状况良好;旅游业务项目储备加强

与预测不一致的方面

华侨城2016年上半年净利润同比增长12%至人民币15.8亿元,占我们此前/万得全年预测的30%/29%(去年同期占全年实际净利润的30%),归因于旅游业务综合收入(在总收入中占比51%,而去年同期占比42%)增长35%带动收入同比增长13%。要点:1.毛利率同比下降5个百分点至42%,归因于房地产结算收入的毛利率下滑(同比下降9个百分点至55%,尤其是西部地区项目毛利率较低),而旅游业务毛利率大体持平在39%。不过,折旧下降(在旅游业务收入中占比13%,而去年同期占比17%)和联营公司收益增加带动二季度净利润率环比上升6个百分点至16%,令上半年净利润率达到14%,同比持平并基本符合高华预测。2.深圳/上海/武汉市场的火热以及顺德/宁波/重庆的新项目令公司上半年预售收入达到人民币100多亿元(销售去化率为80%)、预售订金从2015年年底的62亿元升至110亿元。随着北京/顺德/重庆的新盘在下半年推出,我们认为公司非常有望实现我们人民币220亿元的2016年全年预售收入预测(同比增幅为20%)。3.随着武汉欢乐谷/上海欢乐谷二期开业,2016年上半年游客人次达到1,200万-1,300万(去年同期为1,238万)。同时,管理层表示常德卡乐世界/南昌和南戴河项目进展顺利,显示了公司致力于在旅游业务上推出新增长点。4.净负债率保持在54%,经营性现金流在今年二季度转为正值。

投资影响

我们将2016-18年每股盈利预测调整了-6%至+1%以反映最新的项目平均售价和开发进度,并维持基于部分加总估值法的12个月目标价格人民币7.8元不变。华侨城当前股价对应12.0倍/1.4倍的2016年预期市盈率/市净率,而内地上市同业为11.0倍/1.9倍,A股旅游板块为27倍/3.0倍。维持买入评级。风险:经济活动放缓;旅游业务运营未能改善。