西泵股份调研报告:转型阵痛期已过,汽车水泵龙头加速启航

投资要点:

国内汽车水泵和排气歧管龙头。

1)公司是国内最大的汽车水泵生产厂商,汽车水泵、排气歧管国内市占率超30%和15%;客户资源优势,目前已进入通用、戴姆勒-奔驰、大众、沃尔沃、菲亚特、康明斯、博格华纳、福特等企业采购体系。2)业绩稳步增长,2012-2015年营收复合增长率达30%,其中涡壳产品和出口业务收入增长势头良好;2016年上半年综合毛利率达23.33%,随着大规模投资和研发等告一段落以及出口业务增长,毛利率有望继续提升。3)公司生产所用主要原材料为生铁、钢材、铝合金等,预计未来原材料价格仍将保持低位震荡态势。

加快战略转型,业绩有望加速释放。

1)2011年以来,公司积极开展战略转型,推进产品结构由商用车向乘用车转变,目前转型阵痛期已过,转型期间的大规模研发和投资也已告一段落,财务和管理费用明显降低,净利率逐年提升。2)公司将加大产品出口力度作为实现内生性增长的重要手段,2016年上半年出口金额已达2.37亿元,占主营收入比例达25%,我们预计2016/2020年公司出口额将达到5.34/9.17亿元,年复合增长率达14.46%。3)随着汽车产业节能减排要求的不断严格和新能源汽车的不断放量,电子水泵需求不断提升,预计到2020年,国内电子水泵市场规模有望达21.79亿元,随着产能的陆续释放,公司电子水泵相关收入有望大幅度增长。4)随着涡轮增压发动机在新车型上的应用不断普及,涡壳需求有望快速提升,预计2020年国内涡壳市场规模有望达66.9亿元;目前公司涡壳已进入博格华纳、菱重、丰沃等涡轮增压器巨头的供应体系,我们认为,随着年产150万只涡壳定增项目的落地,公司涡壳生产规模效应有望显现,并有望成为公司业绩又一增长极。5)公司以“做百年企业,创世界品牌”为目标,在夯实主业的同时,提出适时收购行业内合适标的公司,未来不排除进行外延并购的可能。

盈利预测,维持“增持”评级。

我们认为,公司作为汽车水泵和排气歧管龙头,不断夯实主业,并加大电子水泵和涡壳等高附加值产品研发推广力度,业绩有望加速提升,建议持续关注。我们微调公司盈利预测, 预计2016-18年公司实现营业收入19.52/22.13/25.53亿元,同比增长2/13/15%,实现归属于母公司股东的净利润0.91/1.33/1.99亿元, 同比增长60/46/49%, 对应EPS 分别为0.27/0.40/0.60元/股,维持“增持”评级不变。

风险提示:市场增速低于预期;新产品推广不及预期;海外业务拓展不及预期;原材料价格波动风险。