国药股份2016年半年报点评:主业稳健增长,期待重组整合红利

扣非净利润同比增长12.9%,正逐步改善,符合预期

公司中报显示营收65.2亿元,同比增长9.85%,归母净利润2.92亿元,同比增长12.11%,扣非净利润2.88亿元,同比增长12.94%。相比2014、2015全年扣非净利润分别为6.34%和6.26%的表现,改善趋势明显,符合预期。

业绩改善预计源于重组落定下的明确预期,重组完成后将更加明显

公司在进入资产重组进程后,重组方案给出公司未来成长的明确预期。在理顺未来的业务定位后,公司各业务条线的积极性也有明显好转。我们预期在注入国控旗下北京的四大专业商业平台后,公司将利用规模优势整合好供应商和客户端资源,在营收稳增长的预期下,预期费用率的下降有望提高净利润的增速。

商品销售增长稳健,国瑞药业销售低于预期

公司商品销售包含北京直销、新特药+口腔器械全国批发和麻药批发三大业务,中报显示商品销售收入66.2亿元,同比增长11.2%,略高于北京市医药市场的整体增速;毛利率7.14%,同比提升0.41pp,主要是高毛利业务比例提升所致。公司产品销售为子公司国瑞药业平台,营收同比下滑16.9%,毛利率为22.86%,同比.减少16.15pp,主要是因为招标降价、限抗等政策因素影响,国瑞冻干产品销售低于预期,无水乙醇审评也有所延期,同时国瑞暂缓了退城进园扩建部分工程建设,预计在市场逐步转好后将会再度启动。

期间费用率改善,现金流量净额和应收账款周转均表现稳健

公司毛利率受国瑞下滑影响,整体下滑了0.24pp,但得益于良好的费用率控制,期间费用率从3.09%下滑至2.61%,最终净利率仍可保持同比提升0.02pp。公司中报经营现金流量净额为4.18亿元,远高于净利润2.92亿元,表现出色。从应收账款周转天数来看,公司中报从15年的67.4天小幅下滑到64.4天,也显示出良好的回款风险控制能力。

风险提示:药品超预期降价风险,应收账款账期拉长风险

可期待资产重组后北京商业龙头整合效益的体系,增持评级

我们维持原有预测,预计重组后16-18年摊薄EPS为1.45/1.68/1.93元,同比增长16%/16%/15%,对应16-18年PE为22x/19x/16x。维持原有33.4-36.3元目标价不变,下调为“增持”评级。