美年健康半年报预告点评:连锁制服务业态里高速成长的龙头股

业绩情况。

公司实现营业收入10.4亿元,同比增长47.5%;实现营业利润-2,367万元,比上年同期减少亏损32%;实现利润总额-2,173万元,比上年同期减少亏损32.6%;实现归属于上市公司股东的净利润-2,267万元,比上年同期减少亏损10%。

经营分析。

1.上半年公司业绩保持高速增长态势:

专业体检行业季节性变化较大,行业上半年收入占全年比重较低,但房屋租金、折旧、摊销等固定成本照常摊销,有的季度可能出现亏损状况,是行业的普遍现象。公司今年上半年经营状况较去年同期大幅提升,收入端同比增长47.5%(去年上半年公司收入同期增长48.2%),今年公司业绩基数增大,但仍继续维持高增长态势。上半年公司未对外公告并购成熟体检机构(慈铭未并表),因而公司上半年所取得业绩可看做自身已有店面增长贡献。新增体检分院和原有分院的运营能力和绩效提升所致,收入增加和成本费用控制带来经营利润的上升。

2.市场竞争缓和+公司业务拓展+规模效应将带来公司全年业绩高速增长:

(2.1)随着行业整合加速,尤其是龙头公司之间开始出现并购整合,专业体检机构前几年打价格战的情况有所缓解,我们预计公司今年人均单价(不考虑增加附加服务的情况下)维护良好。

(2.2)公司今年开始着手增加附加值业务,公司将有序开展基因测序业务、电子健康病历、远程医疗服务、转诊业务、健康保险、慢病管理等;并推出3650精准套餐,针对5个年龄段人群推出10大标准体检套餐,除了引进了西门子、东芝、飞利浦、GE 等国际一线品牌的体检设备外,还引入了拥有完全自主知识产权的安翰胶囊胃镜体检设备,借助3650高端体检产品,公司的利润率有望逐步提升。

(2.3)规模效应开始逐渐显现:

当前美年健康有约120家控股店,约40家左右参股店,在筹建的约有40-50家。慈铭体检目前约控股60家,加盟店20余家。公司已取得专业健康体检行业里龙头第一的行业地位。随着门店滚动发展,公司的期间费用率逐步压缩,从去年开始,公司管理费用率同比下降了3.3个百分点,销售费用率下降了0.7个百分点,使得公司在毛利率稳定的情况下,净利率提升了2.6个百分点;今年一季度,公司的管理费用率和销售费用率分别同期下降4个百分点和5个百分点。这是由于公司的连锁制业态已经进入了新店拉动收入、老店贡献利润的良性经营周期,规模效应出现。我们认为随着更多的门店逐步进入收入、利润增长周期,公司的规模效应将逐步释放。

3.两大龙头体检机构并购带来1+1>2的整合效应:n 当前公司收购整合业内知名连锁体检机构慈铭健康,收购完成后两大龙头机构有望实现1+1>2的整合效应。

(3.1)在网点互补层面,慈铭体检网点布局主要在东中部的一二线城市,和美年健康的网点布局存在互补。本次收购完成后将进一步提高上市公司对中国境内健康体检行业的覆盖率和区域覆盖率,提高对客户需求的响应能力,从一定程度上实现客户群体的统一销售,避免重复开发。

(3.2)在运营层面,这次交易将有利于美年大健康与慈铭体检发挥双方在营销、采购、管理等方面的协同效应,降低经营成本,提升盈利能力。

(3.3)在同业竞争层面,本次交易前,慈铭体检的实际控制人为俞熔先生。同时,俞熔先生也是上市公司的实际控制人,这次交易完成后,慈铭体检将成为上市公司全资子公司,有望解决目前专业体检机构存在的同业竞争问题。

盈利预测。

不考虑慈铭今年并表因素,预计公司2016~2018年净利润分别为3.9亿、5.25亿、7.05亿,对应EPS 0.16、0.22、0.29元。慈铭体检2016~2018年预测扣非后归属母公司净利润为1.25亿、1.62亿、2.03亿,配套融资20.4亿,假设募集配套资金发行底价与发行股份购买资产同为31.13元/股,募集配套资金发行股份+资产收购增发共1.5亿股本。若慈铭体检2016年全年并表(预计可能四季度并表,但由于体检行业四季度为旺季,出于可比考虑,所以按全年并表提供给投资者业绩参考),则公司2016~2018年净利润分别为5.15亿、6.87亿、9.08亿,对应EPS0.2、0.27、0.35元。假设慈铭明年完整年度并表,且慈铭完成公告中业绩预测数值,则我们估计当前公司股价对应17年P/E 估值50倍。我们维持对公司的持续推荐,建议把握住连锁制服务业态高速成长周期里的黄金投资时点。

风险提示。

限售股解禁风险;并购审批风险;整合扩张风险;经营风险。