沱牌舍得:行业复苏叠加改制红利,规模新高可期

集团层面改制力度大,上市公司将深入践行改制体现效果。几经波折,2015年沱牌舍得集团终迎改制。改制方案中,天洋集团以受让股权和及增资扩股方式持有沱牌舍得集团70%股权(集团持有上市公司29.85%股份),间接实现沱牌舍得的彻底改制。按照沱牌舍得集团改制招标要求,天洋集团承诺改善公司治理结构,做大白酒核心主业。近期公司收到国务院国资委同意批复函,射洪县人民政府及沱牌舍得集团正在推进工商变更,改制近尘埃落定。我们认为上市公司将是深入践行改制的核心主体和平台,在发展战略、激励机制等预计都会有重大突破,通过释放活力,借势行业景气抬头,在新一轮白酒机遇期当中实现跨越发展。

以优势白酒群体为样本,行业复苏态势确立,公司推进营销改革,渠道调研显示销售增长加速,收入规模有望回到2012年高点。白酒行业在本轮外力作用下的调整力度较大,价格和产能泡沫挤出明显,当前以优势白酒群体为样本,行业复苏态势确立,消费升级和集中度提升均有利于品牌白酒企业。草根调研显示,1季度前后,公司已开始围绕销售进行较大力度的改革,举措包括聚焦优势市场、聚焦核心单品,扩大销售队伍,加强渠道管控稳定价格体系,调整激励机制等。

通过改革“大锅饭”积弊,调整薪酬结构绩效考核构成,销售增长呈加速态势。

2016年1季度公司实现收入4.26亿元,净利润1,218万元,同比增长达35%(1季报披露主要是本期加大营销改革)和179%,1-4月预计继续保持这一态势。草根调研还显示,品味舍得价盘趋稳,动销良好,为收入和业绩主要贡献者。公司1季度收入约为2012年高点同期的90%,2016年收入预计接近历史高点。

中小规模白酒齐“变”,资本助力想象空间大。本轮白酒调整以来,我们关注的中小白酒如酒鬼酒(实际控制人变更,管理层变更)、水井坊(操盘手变更,产品战略调整)和沱牌舍得(实际控制人变更)均发生了“质变”,也在质变同时,实现恢复性增长,其中公司基础更好,改制红利更大,业绩弹性足。我们认为随着天洋正式入主,公司在激励机制、资本运作等方面动作将逐步明朗,市值想象空间打开。

投资建议:我们认为公司未来核心看点是体制层面解除束缚带来公司经营潜力释放和经营活力提升,收入复苏确立后,利润率修复可期,预计公司2016-18年EPS为0.45/0.85/1.41元,首次给予买入-B投资评级,6个月目标价为30.00元,对应2017-18年估值分别为35倍和21倍。

风险提示:如公司深入推进改制发展力度进度低于预期将影响弹性。