南方航空:四枢纽合纵连横,航空回暖最大受益者

投资逻辑

国际中转地位基本确定,打造国内航空市场领头羊:南航从2006年开始向国际化规模网络型航空公司转型。利用广州及乌鲁木齐面向东南亚,连接欧洲、澳洲的天然地理优势,专注国际中转枢纽的建设。截至2015年,南航在广州国际中转比例达到48%,乌鲁木齐枢纽国际中转人数占比53%。依托枢纽地理优势,南航优先受益出境游的快速上涨,不仅在传统东南亚优势航线上持续保持高市占率,同时积极布局欧美澳航线。公司国内航线多以四大枢纽为中心向周边辐射,国内各区域运力分布均衡。公司为三大航中国内航线覆盖最全面、最密集的航空公司,业绩弹性大,将从航空消费升级中受益最大。同时公司重点布局中西部二线城市,随着经济结构转变,航空需求增长呈现东慢西快的趋势,南航将优先受益中西部崛起。

客座率及票价水平有望在下半年回升,高国内航线配重保障业绩:2015年下半年各大航空公司纷纷布局国际航线,叠加航空淡季,导致短期低客座率及低票价。2016年1季度,国际航线运力供给依旧维持高增长,导致国际票价同比下跌10%。预计从5月开始航空公商务出行开始进入旺季,6月份将迎来暑期旺季,客座率及票价下降幅度将明显收窄。国内航线供需关系稳定,客座率及票价长期维持在高位震荡。预计全年国内航线票价同比下滑2%,国际航线票价同比下滑8%。南航国内航线占比高,所以受国际航线票价下滑影响相对较小。

汇率企稳南航受益最大,相对汇兑收益具有确定性:2015年南航由于高美元负债占比,是三大航中产生汇兑损失最多的公司,公司从2015年下半年开始提前归还美元负债,预计公司平均持有美元净负债将由2015年的130亿美元下降至约100亿美元,2016年汇率敏感性测试显示,人民币每贬值1%,公司归属母公司净利润将下降3.75亿。即使2016年人民币贬值5%,公司利润依旧较上年增厚15亿元。

大规模致高油价敏感性,南航业绩弹性巨大:南航为国内机队规模最大的航空公司,耗油量最高,所以其业绩对航油价格高敏感性在国内航空公司最高。基于2016年财务预测的敏感性测试,燃油成本每下降1%,公司归属母公司净利润将上升1.58亿元。预计全年油价大概率低于2015年平均油价,其中南航将最为受益。

南航把握枢纽优势地理位置,打造国际中转枢纽。国内航线网络布局全面均衡,业绩弹性大。布局中西部国内市场,将优先受益经济结构转变。南方航空国内航线配重高,国际航线票价下滑对其影响有限。由于前期巨大汇兑损失,2016汇兑企稳后相对汇兑收益具有确定性。大机队规模使其具有高油价敏感性,业绩弹性大,最受益于低油价逻辑。

投资建议

估值

我们预测公司2016-18年EPS为0.51/0.68/0.83元/股。考虑到公司目前股价较低,给予“买入”评级。

风险

公司作为航空服务公司,面临宏观经济下行,油价汇率波动,高铁公路竞争,及不可抗力因素的威胁。