嘉凯城:存量资产加速变现,恒大地产强势入主

2015年1-12月,嘉凯城实现营业收入41亿元,同比下降52%;归母净利润-23亿元,同比转亏,每股收益-1.3元;含税毛利率和净利率分别为-32.3%和-57.8%,分别同比下降47个和58个百分点,主要由于公司房地产项目去化率偏低,符合早期业绩预告情况。我们估计公司目前存量储备约560万平米,并计划加大存量资产去化和变现速度。2016年4月恒大地产以36亿元受让国资委公司53%控股权,后续资本运作值得期待。我们给予公司2016-18年每股收益预测分别为0.06元、0.09元和0.13元,由于恒大入主后对于存量资产处置方式尚存在较大不确定性,我们暂时维持原先目标价8.23元和买入评级。

支撑评级的要点

房地产15年销售31亿,16年目标45亿。公司2015年房地产开发业务实现营业收入23亿元,同比下降57%;实现销售金额31.4亿元,同比下降29%;实现销售面积31万平米,开工面积61万平米;销售业绩主要贡献自杭州、青岛、上海、张家港和重庆等项目。公司2016年计划销售金额45亿元,销售面积为42.5万平米,加快去库存并实现旧改项目突破。

城市客厅新开业3个,重点理清盈利模式。公司城镇商业实现销售金额3.6亿元,销售面积3.3万平米。公司继店口项目开业后,塘栖、双林、横村3个项目于去年底开业,平均开业率达80%;地产基金方面凯思达资本基金管理规模达60亿;O2O方面公司引进大数据公司华院数据技作为合作伙伴。公司未来将理清城市客厅盈利模式,完成财务模型测算。

存量资产加速变现,估计储备建面560万方。公司自去年下半年起加速实施存量资产清退:12月完成上海普陀区旧改项目转让收益2.15亿元;11月拟以不低于6.12亿元挂牌转让青岛时代城项目,建筑面积179万平米;今年计划在房地产金融方面,重点完成湖州、苏纶场、无锡项目基金的退出/延续,合计建面147万平米。我们估计公司目前房地产储备约380万平米,上海2处旧改项目104万平米,城市客厅项目75万平米。

恒大地产36亿元受让公司52.78%控股权。2016年4月24日,公司接到控股股东浙商集团通知,确定本次股份转让的受让方为恒大地产集团有限公司,受让价格为3.79元/股,受让股数9.52亿股,占总股本的52.78%,转让金额36.1亿元。恒大地产集团有限公司为港股上市公司恒大地产(3333.HK/港币6.01,未有评级)的全资子公司,截至2015年恒大地产土地储备建筑面积为1.56亿平米,一二线城市占比55%;去年实现销售额2,013亿元,同比增长53%;销售面积2,551万平米,销售均价7,892元/平米。

恒大地产旗下多元化产业丰富:恒大健康、恒腾网络借港股壳上市,恒大淘宝和恒大文化新三板挂牌,后续资本运作值得期待。

评级面临的主要风险

房地产项目去化率偏低;恒大入主对于存量资产处置的不确定性。

估值

我们给予公司2016-18年每股收益预测分别为0.06元、0.09元和0.13元,由于恒大入主后对于存量资产处置方式尚存在较大不确定性,我们暂时维持原先目标价8.23元和买入评级。