年报点评:
一、事件
1、海澜之家发布2015 年报:
2015 年公司实现营业收入158.30 亿元,同比增长28.30%;实现归母净利润29.53 亿元,同比增长24.35%。对应基本每股收益0.66 元,同比增长22.22%,基本符合市场预期。
2015 年第四季度实现营业收入45.05 亿元,同比增长7.44%;实现归母净利润6.64 亿元,同比下降12.89%。
2015 年公司每10 股派发3.8 元现金股利,分红比率为50.20%,按照当前股价计算,派息率3.5%。
2、海澜之家发布2016 年一季报:
2016 年第一季度,公司实现营业收入51.31 亿元,同比增长11.91%;实现归母净利润9.58 亿元,同比增长10.34%,同样符合此前预期。
二、我们的观点
1、“海澜之家”主品牌收入稳定增长,电商业务保持迅猛增长势头。
2015 年公司实现营业收入158.30 亿元,同比增长28.30%。其中,“海澜之家”主品牌收入128.75 亿,同比增长27.16%;“爱居兔”收入3.05亿,同比增长0.69%;“百依百顺”收入3.88 亿,同比增长62.35%;“圣凯诺”收入18.37 亿,同比增长24.18%;电子商务收入5.85 亿,同比增长115.23%。
在不利天气与门店结构优化的大背景下,公司2015 年四季度和2016年一季度销售仍保持稳定增长;女装品牌“爱居兔”签下王丽坤作为代言人后业绩快速增长。由于2015 年暖冬的影响,冬装销售情况不及预期,2015 年第四季度实现营业收入45.05 亿元,同比增长7.44%;此外,2016[年ta春bl天e_较re为sea寒rc冷h]且 去年一季 度基数 较高的情况下,公司一 季 度实现营业收入 51.31 亿元,同比增长达到11.91%。其中,“爱居兔”在签下知名女艺人王丽坤作为其2016 品牌代言人,其销售收入取得较快增长,2016 年一季度营业收入达到1.27 亿元,同比增加39.44%,毛利率同比增加9.5%,达到20.71%。
2、15 年前三季度着力门店调整,15 年四季度开始加快开店节奏。 2015 年期末海澜之家门店数量为3990 家,2014 年期末为3716 家,2015 年新开门店数达682 家,关闭或调整的门店数量达408 家,净开店274 家,其中四季度净开门店100 家左右。公司门店优化力度显著(主要是对不符合公司形象和战略的门店进行主动的扩店、移店或关店)。即便在四季度暖冬的负面影响下,“海澜之家”2015 年平均单店销售收入达到370.20 万元,同比增长12.81%;“爱居兔”2015 平均单店销售收入达到105.56 万元,同比增长9.42%。此外,由于2015 年百依百顺调整经营策略、缩减门店面积导致平均单店销售收入同比下降28.59%。
2016 年一季度海澜之家门店数量达到了4225 家,新开门店数达273 家,关闭或调整的门店数量达38 家,净开店235 家,可见公司加大了门店结构优化力度。
3、公司各品牌毛利率保持稳定。2015 年公司服装业务毛利率为41.15%,同比上升0.47pp。
其中,“海澜之家”主品牌毛利率为41.38%,同比增加0.8%;“百依百顺”毛利率为17.36%,同比增加0.67%;“圣凯诺”毛利率为49.37%,同比增加1.62%;“爱居兔”毛利率为11.15%,同比减少16.16%,爱居兔毛利率的下降主要是该品牌去年在重新装修门店以寻求转型,加上清理往年库存所致。
此外,从渠道来看, 加盟商及商场店毛利率为39.66%,同比增加0.23%;直营店毛利率为60.02%,同比增加1.01%。
4、全年费用率保持稳定,四季度费用率上升较快导致当季利润下滑。2015 年公司销售费用13.47 亿元,同比增加35.92%;销售费用率为8.51%,同比增长0.48pp。管理费用为9.67亿元,同比增加23.83%;管理费用率为6.11%,同比减少0.22pp。
其中,公司2015 四季度费用率有较大幅度增加,销售费用率为10.42%,管理费用率为6.78%,我们认为这主要是由于经营规模扩大、广告费、人员工资增加、自营大店租金费用增加(2015 年公司新开11 家直营店)所致;同时圣凯诺营销费用的增加,导致公司费用有所上升,从而使得公司四季度在毛利率达到41.40%、保持在稳定水平的情况下,仅实现6.64 亿元净利润,同比下降12.89%。
2016 一季度销售费用率8.39%,管理费用率5.31%,保持在合理水平。因此净利润增长也符合预期,达到9.58 亿元,同比增长10.34%。
5、15 年存货上升较快,16 年一季度有所下降
受规模扩大备货增加及销售不利共同影响,存货水平大幅上升,周转效率大幅下降。2015年存货95.80 亿元,较年初增加34.94 亿元,同比上升57.41%(收入同比增长28.30%),较15年三季度上升6.03 亿。存货周转天数298 天,较上年增加39 天。存货大幅上升,存货周转率下滑的主要原因为公司业务规模扩大增加备货, 2015 年暖冬气候导致销售未及预期, 以及部分2016 年春夏季产品提前备货所致。
应收应付周转天数上升。应收账款余额6.46 亿元,同比增长24.16%,应收周转天数13天,较上年增加3 天。账龄1 年以内占比88%,应收账款结构较为健康;应付账款余额79.14亿元,同比增长67.05%,应付账款周转天数241 天,较上年增加13 天,主要由于公司业务规模扩大,采购量增加,导致未结算的货款增加。
2016 一季度存货95.28 亿元,较15 年下降5198 万元,可见门店数量的提升对清理库存有所帮助,终端销售情况仍较为良好。应收账款余额6.80 亿元,应收账款周转天数11 天;应付账款余额80.22 亿元,应付账款周转天数228 天。
6、员工持股计划及股东增持彰显大股东及员工信心。2015 年8 月26 日,公司完成第一期员工持股计划购买,总计购买2927 万股, 占公司总股本的0.65%, 成交均价约为15.20元/股, 锁定期为12 个月。
此外,2016 年2 月26 日,公司公告董事长周建平等高管计划在六个月内,以不高于13元/股价格增持3000 万-1 亿股公司股票,截止至3 月19 日,已合计增持 1501 万股,占公司总股 本0.33%,占增持计划下限的 50.03%。
7、公司16 年战略:以开700 家新店驱动发展,提升供应链及运营效率
(1)加快渠道布局及扩张, 2016 年计划净增门店700 家。公司将继续巩固在三四线市场的渠道优势,积极向一、二线市场渗透和辐射,加快渠道扩张,计划2016 年净增门店700家,其中海澜之家门店净增400 家,爱居兔和百衣百顺门店净增 300 家;(2) 继续提升产品性价比,吸引年轻消费群体;(3)整合供应链,利用大数据提高部分产品补单率,打造更具弹性的供应链;(4)稳步推进智能化仓储建设,加快研发“RFID”技术应用;(5)提升线上线下服务水平,协同电商及门店发展。
三、投资建议
在不利天气与门店结构优化背景下,公司2015 年、2016 年一季度业绩基本符合预期,且门店优化的效果显著,门店经营效率仍在持续提升。未来公司将利用自身优秀的运营能力,通过开店驱动发展。此外,总额上限为4.5 亿元的员工持股计划也体现了管理层对于业绩增长的信心。
目前公司市值489.71 亿,对应16 年净利润市盈率13.8 倍,考虑到公司的估值较低、未来能够继续通过提升店效及大量铺店提升业绩,维持对公司的“推荐”评级。
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