双环传动点评报告:业绩符合预期,看好公司工业4.0和轨交业务转型

投资要点

产品结构向高端化转型,促使公司齿轮主业企稳上升。

公司主营传动用齿轮和齿轮零件的生产销售,是全球领先的专业化齿轮生产商。公司业绩上升11%是由于新能源汽车、自动变速器齿轮业务量产,另产品结构向高端化转型促使齿轮主业企稳上升。

齿轮主业受益于为一线整车厂商批量供货,营收稳中有升。

公司2015年营收13.97亿元,同比增加10.3%。分业务看,乘用车、商用车、工程机械、摩托车、电动工具的齿轮营收分别为4.8/2.4/2/1.4/0.9亿元。其中乘用车齿轮同比+69.3%,主因有:与上汽、东安、盛瑞合作开发的自动变速器齿轮成功推向市场和正式为比亚迪、奇瑞、广汽批量供应混动车用齿轮;工程机械齿轮同比-21%,主要受下游工程机械销量低迷影响。分地区看,国内、国外营收分别为10.1/2.9亿元,同比+14.7%/2.5%,国内收入大幅增长是由于国内的自动变速器与混动车用齿轮订单大幅增加,公司为国内一线整车厂商的上汽、比亚迪等批量供货所致。

净利润同比增加14%,综合毛利稳定在25%左右。

2015年扣非归母净利为1.4亿元,同比+14.5%;综合毛利率25.09%,同比-1.06pct。分业务看,乘用车、商用车、工程机械、摩托车、电动工具的齿轮毛利率分别为23.6%/30.2%/37%/21.7%/31.6%;同比+0.61/+1.5/+2.63/-0.9/+1.87pct,基本保持稳定。其中工程机械毛利提高是由于公司产品海外市占率提高。三项费用率合计14.24%,基本持平,同比-1.4pct。其中财务费用同比-13%。

12亿募资到位,RV 减速器国产化指日可待。

公司非公开发行股票募资12亿,其中6亿元投向轨交齿轮、新能源汽车齿轮、自动变速器齿轮项目。其中募投中3亿元投向工业机器人RV 减速器项目(工信部专项和863计划),2016年有望达到1万台产能,募投项目2年达产将于2017年建成,规划建成3年后完全达产,打破日本纳博的垄断地位和实现进口替代指日可待。

成为采埃孚变速箱核心零部件全球唯一供货商。

2016年2月公告,成为为采埃孚(供货中车)高铁变速箱核心零部件全球唯一供应商。此次合作打破了高铁变速箱核心零部件依赖进口。我们预计未来公司将受益于高铁和轨交的快速增长,借助ZF 进入南北车的核心零部件供应链,预计可增厚净利润2000万元/年。

大客户战略+多行业覆盖,护航齿轮主业15-20%稳定增长。

我们预计公司将充分享受齿轮行业的稳定增长,未来三年主业齿轮年CAGR 保持15-20%。同时公司积极向高铁轨交齿轮、新能源汽车、机器人齿轮等方向转型,目前轨交产品已通过ZF 进入高铁产业链。

与上汽变速箱合作启动,预计将再造一个双环。

按照与上汽变销售协议,DCT360(双离合自动变速器)于2017年将达到2.5亿元销售,2018年达到5亿元销售,这种属地化配套模式有望向其他整车厂商推广,未来将再造一个双环!

盈利预测与投资建议。公司“主业平稳增长+工业4.0转型加速”的布局稳健,我们看好RV 减速机和高铁齿轮替代进口中期对公司业绩的增厚。考虑到增发对公司股本的摊薄,预计2016-2018年EPS 为0.50/0.60/0.79元,对应PE 为48/40/30X,维持 “买入”评级。

风险提示:传统主业增速低于预期;减速机未能通过验收。