老板电器:Q4季度表现超预期,高成长+高分红显白马本色

事件:4月7日晚,公司发布2015年度报告,实现收入45.43亿元,同比增长26.58%;实现归母净利润8.30亿元,同比增长44.57%,与业绩快报披露一致,表现符合预期。

Q4季度表现超预期,地产回暖带动景气提升:2015Q4单季收入14.21亿元,同比+29.75%;归母净利润3.42亿元,同比+49.85%,表现明显优于前三季度。从中怡康数据看,Q4公司烟、灶、消销量同比+16.35%、+17.65%、+4.53%,11月~12月同比+43.90%、+44.49%、+24.60%,需求端上升显著。2015上半年地产回暖(滞后约6-9个月)传导至厨电行业,景气度明显提升。考虑到首付、契税下调等地产政策组合拳推出,一二线城市地产成交量有望持续放大,直接利好定位中高端的老板电器,预计16年Q2将逐渐观察到地产拉动的需求增长,全年超预期可期。

市占率、均价齐走高,利润率实现大幅提升:2015年底公司烟、灶、消销售量市占率为16.78%、14.64%、10.45%,同比+0.59、+0.93、+0.90pct。15年老板烟、灶、消均价分别+5.03%、+2.94%、+5.10%。均价上涨主要得益于大吸力油烟机、智能化等中高端产品占比上升。从利润率看,2015年公司毛、净利率分别为58.17%、18.23%,同比大幅+1.62、+2.41pct;油烟机毛利率+2.75pct。公司坚持品牌和产品高端化,均价走高叠加原材料价格保持低位因素,未来利润率将有持续保障。

现金项目表现优异,存货周转有所下降:1)期末现金、存货、应收票据、应收账款分别+44.5%、+30.3%、+27.2%、+5.4%;应付账款和预收账款分别+60.4%、+67.9%,显示出稳健扎实的报表质量。其他应付款2.2亿元,同比增长104.3%,其中股权激励款约6140万元;2)存货和应收账款周转天数为120.8、24.7天,同比+5.1天和-1.0天,整体营业周期约增加4天,周转效率有所下降。3)销售商品、提供劳务收到现金47.7亿元,同比+34.6%;经营性净现金流11.2亿元,+70.6%,远超收入和净利润增长,表现优异。4)销售费用率29.8%,同比-1.3pct,体现了行业良性竞争格局。管理和财务费用率分别+0.3和-0.3pct,整体费用率下降得益于销售费用的大幅下降。

股权激励助业绩持续增长,高分红彰显优质白马价值:2016年1月23日,公司股票激励满足第一次解锁条件。股票激励以及后续推出的员工持股、经销商持股计划,实现了管理层和员工、经销商多方利益绑定,业绩增长后劲十足。公司15年利润分配方案为10转5派6元,现金分红率高达35.2%,彰显优质白马投资价值。

投资建议:地产回暖带动厨电景气度上升明显,公司在二三线和电商渠道发力,市占率仍有提升空间。股权激励、员工和经销商持股实现多方利益绑定。我们预计16-18年营业收入将达57.5、72.7、91.7亿元;净利润增速为37.3%、30.5%、26.8%;对应EPS2.35、3.06、3.88元,目前股价对应16-18年估值为20.5倍、15.7倍和12.4倍,考虑到16年业绩仍有上调空间,高分红率凸显投资价值,建议积极关注!

风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险;渠道下沉不达预期。