华谊兄弟:内生业务利润下滑导致净利润低于预期,维持中性评级

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华谊兄弟公布的2015年业绩快报显示,公司未经审计的收入/净利润分别为人民币39.01亿/9.81亿元,同比增长63.3%/9.39%。净利润符合人民币8.97亿-10.76亿元的公司指引区间,但相对我们10.92亿元的预测低10%。

潜在影响

(1)2015年剔除投资收益后的内生利润下滑。2015年,公司主要由投资收益及政府补贴构成的非经常性收益为人民币5.03亿元,高于2014年的3.57亿元。将非经常性项目剔除后,公司内生一般性利润为人民币4.78亿元,同比下降约12%。我们认为原因是相对其他业务板块,公司规模最大的电影业务利润率下滑。

(2)2015年公司取得了强劲的电影票房,参与投资、制作、发行了《天将雄师》、《寻龙诀》、《老炮儿》等多部卖座电影。2015年华谊兄弟参与的16部电影共取得总票房约人民币43亿元,约占中国总票房的10%左右。

(3)公司表示,其他业务如艺人经纪、影院和实景娱乐(主题公园IP授权)业务持续良好态势。截至2015年底,公司共签约13个主题公园项目,距离到2018年打造20个项目的目标已进程过半。

估值

我们将2015-20年每股盈利预测下调8-10%,因电影业务利润率下滑,且持续低迷表现尚未有起色。我们相应将12个月目标价格下调9%至人民币31.78元,仍基于18倍的市盈率乘以人民币2.40元的2020年预期每股盈利(原为2.63元),并以8%的行业股权成本贴现回2016年得出。维持中性评级。

主要风险

电影业务收入高于/低于预期。