贝因美:业绩符合预期,维持“中性”评级

事项:贝因美公布2015年三季报,1-3Q15营收26.4亿元,同比-23%,归属上市公司股东净利-2.15亿元,EPS:-0.21元。3Q15营收8.71亿元,同比-16%,归属上市公司股东净利-1.12亿元,EPS:-0.11元。

平安观点:

业绩符合预期。3Q15归属上市公司股东净利亏损1.12亿元,靠近预告区间(亏损1.47亿元到亏损0.97亿元)中值。净利亏损主要是毛利率下降、费用率提升所致。

行业低迷、竞争加剧,导致3Q15收入同比-16%。由于中国婴儿奶粉人均消费量增长乏力、行业均价受海淘及进口品牌降价持续下行,婴儿奶粉市场正面临持续萎缩风险。加上贝因美此前产品定位中高端,高端进口品牌降价、海淘带来的低价进口奶粉份额提升对公司打击很大,根据海关统计,3Q15进口奶粉均价同比-39%。同时,婴儿奶粉行业消费模式变化,商超渠道消费向母婴店、电商转移,也使得贝因美前端动销变地更加艰难。估计贝因美在商超渠道的销售占比现在仍有七成左右,但商超渠道份额仍在下降。

营销改革、市场投入增加导致费用率提升。行业的渠道结构变化正迫使贝因美进行营销模式变革,包括1)设立15家营销全资子公司,赋予子公司更多经营责任;2)为提升终端运作效率,6月份开始将经销商体制转为代理商;3)在母婴店及电商渠道加大投入,这些均使得使得公司费用增长加快。3Q15贝因美销售费用率、管理费用率分别同比+6.2PCT、+9.7PCT。

维持“中性”评级。根据公司业绩预告,将15年EPS预测值从-0.30元调整为-0.01元,将16年EPS预测值从-0.27元调整为0.01元,预计2017年EPS为0.02元。贝因美是国产婴儿奶粉中品牌认可度较高的,从公司在三季报中披露的2015年度业绩预告区间来看,4Q15业绩似乎开始改善,但由于行业景气度仍低、竞争态势不明朗,我们认为仍需观察,暂维持“中性”评级。

风险提示:母乳喂养率提升、竞争加剧、原料价格波动、食品安全亊故。