省广股份:业绩符合预期;并购推动增长强劲

与预测不一致的方面

省广股份公布2015年前九个月实现收入/净利润人民币61.41亿/3.54亿元,同比增长52%/40%,管理层的2015年全年净利润增速指引为20-40%,符合我们的预期。今年三季度收入/净利润同比增长61%/76%,高于今年上半年47%/21%的增速,主要归因于对几家广告公司(包括上海韵翔、传漾广告、雅润文化和上海恺达)的合并整合。剔除并购效应后,我们估算内生增速为较低的个位数水平。

今年三季度毛利率持平于19%,销售及管理费用率从去年三季度的10%降至9%,抵消了利息成本上升的影响。我们认为稳定的利润率令公司较蓝色光标等同行企业处于明显优势地位,后者向数字营销的积极转型对自身利润率造成了严重拖累。省广股份的数字业务占比约为20%,远低于蓝色光标超过60%的水平。

我们认为公司将逐步向数字业务扩张,同时保持利润率稳定。

投资影响省

广股份宣布计划通过非公开发行筹集人民币24.9亿元,用以收购三家公司股权。管理层预计2016-17年的每股盈利增厚效应约为1%。我们认为这些并购计划具有战略性意义,有望带动提升公司的数字业务能力并扩大其媒体资源收购规模和实力,但我们并未将这一因素计入当前分析,以等待交易的完成。我们微调了2015-17年每股盈利预测并将12个月目标价格从人民币23.42元微调至23.48元,仍基于18倍的市盈率和人民币1.77元的2020年预期每股盈利并以8%的股权成本贴现至2016年计算得出。鉴于该股风险回报均衡,我们维持中性评级。

主要风险:收入增速/毛利率高于/低于预期。