威孚高科:卡车周期疲弱导致业绩低于预期;公司业内地位稳固;买入

与预测不一致的方面。

威孚高科10月26日公布2015年三季度实现收入/盈利人民币 11亿元/2.48亿元,分别同比下滑25%/38%,且比我们的预测低37%/30%。业绩不及预期主要源于:1) 销量疲软,因为三季度下游发动机生产企业进行了去库存,而且卡车周期持续疲弱(三季度卡车销量同比下滑了26%);2) 销售费用占收入的比例高于预期,为18.2%,我们的预测为13.7%,2014年三季度为14.1%,因为管理费用的很大一部分是固定成本,难以消化吸收;3) 博世合资企业的收入为人民币1.79亿元,低于我们预测的3.15亿元,因为卡车周期疲弱而且轻型车的排放标准执行可能推迟至2016年;对以上不利因素起到部分抵消的是4) 工厂搬迁补贴使得营业外净收入达到人民币4,700万元,而我们此前预计营业外净支出7,200万元。

投资影响。

我们将2015-18年每股盈利预测下调了8.9%/6.5%/5.9%/4.6%,以计入2015年销量走低/利润率疲软以及2016/17年的温和复苏。我们认为威孚高科在其主要产品领域的领先市场地位将得到巩固。由于预测下调,我们将基于2016年预期市净率 vs. 2016-18年净资产回报率均值的威孚高科 A 股/B 股12个月目标价格下调至人民币27.19元/20.18港元(原为人民币28.62元/21.24港元)。威孚高科A 股/B 股当前股价分别对应11.1倍/8.3倍的2016年预期市盈率,而全球科技零部件同业的市盈率均值为14.6倍。我们维持对于威孚高科 A 股/B 股的买入/中性评级。主要风险:宏观经济放缓;卡车需求走软;轻型车欧IV 和非上路工程机械欧 III 排放标准的监管执行存在变数;企业并购