津膜科技:内生增长平衡,期待工业废水处理业务新突破

调研情况:

近日,我们对公司进行了调研,并与公司副总兼董秘郝锴先生就公司的经营情况、未来规划以及行业发展等情况进行了交流。

投资要点:

内生驱动为主,业绩平稳增长

公司是专业从事以膜材料和膜过程研发、膜产品规模化生产、膜设备制造以及膜工程设计施工和运营服务为产业链的高科技企业,目前业务以膜工程和膜销售为主,2013年两者营收占总营收比例分别约73%和26%。依靠内生发展模式,公司近几年增长较为平稳,2011-2013年公司实现营收分别为2.18亿元、2.90亿元和3.82亿元,同比分别增长50.04%、32.99%和31.50%。根据公司持有的订单和主要工程进展情况,我们预计14年公司全年营收约5亿元,同比增长约32.3%,持续较平稳发展。

坚持技术领先战略,持续巩固核心优势

作为国内膜行业龙头企业,目前已形成了以PVDF中空纤维超、微滤膜及膜组件为特色的膜产品体系,拥有膜材料产能超过400万平米;获得包括23项发明专利、1项获授权美国发明专利在内的43项国家专利,这些专利均具备技术领先性并直接应用于公司的工程实践中。公司始终将技术研发作为企业发展首要战略,持续加大投入,2011-2013年科研投入分别约1,079万元、1,119万元和2,576万元,占同期销售收入的4.93%、3.85%和6.75%,下阶段计划投入8,656万元,用于包括中空纤维纳滤膜、特种分离膜、反渗透膜等在内的产品中试及研发。我们认为,公司坚持技术领先战略,推动技术创新,将不断增强其核心竞争优势,为已有市场的巩固和新业务领域的拓展、实现可持续盈利构建起了强有力的支撑体系。

布局工业废水处理,业务发展值得期待

在巩固和深化市政领域水处理优势地位的同时,公司积极谋求在水处理产业链条上的业务延伸,布局工业废水处理领域。2012年通过成立合资公司正式进军印染废水处理市场,目前印染废水处理项目拓展相对顺利,并已开始为公司实现部分盈利。印染废水处理项目的成功实施,将为公司后续在该行业推进及实现向更多工业行业领域的拓展奠定坚实基础。我们预计未来5年工业废水处理市场需求规模年均在千亿以上,市场空间巨大,而随着排污标准的不断提高以及监管执法力度加大,治理需求将加速释放,公司在工业废水处理领域的发展值得期待。

增发缓解资金压力,助力业务拓展能力提升

随着公司全国化战略的进一步实施,项目储备数量在逐步增加,需要较大规模资金支持,另一方面,BOT/BT等模式已逐步成为市政环保工程领域的主流商业模式,要承接更多的项目,同样需要充裕的资金。为进一步拓展市场、承接更多大型工程项目,公司拟通过发行非公开发行股票进行融资,拟向不超过5家特定对象发行募资总额不超过3.988亿元,用于东营项目、补充工程配套资金和新型膜材料研发与中试,进而补充资金实力。我们认为本次增发除能更好确保东营项目顺利推进、加快新产品研发进程外,部分募集资金将用互补充工程配套资金,不仅可以降低财务费用,在一定程度上提高公司利润水平,更为重要的是将提升公司的业务承接能力和区域拓展能力,进一步保障公司发展的可持续性。

盈利预测

我们预测公司2014-2016年实现净利润分别为1.09亿、1.48亿和1.98亿,每股收益EPS分别为0.42元、0.57元和0.76元,对应PE分别为55X、41X和32X,公司目前估值不低,考虑到“水十条”所将开启的市场空间,以及新环保法正式实施后监管趋严所将带来的水处理需求的加速释放,行业高景气周期下,公司有望实现较快增长,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示

1)市场竞争加剧导致毛利率水平下降;

2)在建工程项目进展不及预期;

3)工业水处理业务拓展低于预期。