峨眉山A:中报业绩超预期,补涨催化剂显现

事项:

峨眉山A发布中报业绩快报:预计2014年半年度归属母公司股东的净利润比上年同期增长70%-100%,EPS0.19-0.22元。业绩变动原因说明:2013年上半年,因受四川芦山地震影响,峨眉山旅游人数出现较大幅度下降,导致公司2013年1-6月业绩大幅下降。2014年公司一手狠抓成本费用控制,一手狠抓网络营销服务体系建设,旅游人次得到较快恢复,2014年1-6月经营业绩与去年同期相比大幅上升。

评论:

中报业绩显著超预期,分析得益于客流稳定增长+门票提价效应延后体现+费用控制良好。

中报业绩同比增长70%-100%对应Q2业绩增长78%-113%,而一季度同比增长42%,低基数效应超预期显现。2014年一季度,公司客流增速约13%(1-2月客流增长良好,预计有20%以上,3月受党的群众路线教育活动同比有所下滑),最终实现营收增速8.22%(推断酒店餐饮业务和其他业务如峨眉雪芽承压去三公政策),净利润增速42.45%(公司三费控制良好,期间费用率降2.90pct,其中销售/管理/财务费用率分别下滑0.28/2.56/0.06pct,“去三公”间接利好管理费用控制)。而2013年Q1-Q4公司营收分别同比下滑1.01%、23.82%、18.03%、2.59%,净利润同比增长-29.28%、-45.84%、6.60%、-94.25%。我们可以看到,收入端与客流增速显著相关,去年二、三季度,峨眉山受地震、恶劣天气和去三公影响显著,是年内两个季度低点。但利润端表现不尽一致,去年Q3处于再融资关键期,在费用良好控制下,单季度业绩反而出现个位数增长,但再融资完成后Q4业绩出现巨幅下滑(当然也与2012年Q4基数较高有关),最终2013年全年业绩回归到-39.52%的预期增速(全年营收下滑13.16%)。

我们预计在低基数效应下,2014年Q2客流增速虽然继续受到党的群众教育路线教育影响特别是4月,但整体有可能有15%-20%的增速(预计今年上半年整体有15%以上的增速,而去年上半年客流下滑15%)。此外,峨眉山景区门票价格自2013年3月16日起调整,旺季由150元/人次调整为185元/人次,淡季由90元/人次调整为110元/人次。但在客流受地震等影响下门票提价效应不会充分体现(地震发生后确实曾进行过门票优惠)。此外,我们认为良好的费用控制将是中报超预期的重要因素,显示出公司在再融资完成后对投资者的积极态度。

我们预计2014年上半年客流相对2012年同期相对平稳,业绩同比增长-3%-13%。2013年上半年,景区客流同比下滑15%,我们预计2014年中期有15%以上增速,因此14年上半年相对12年同期客流相对平稳。业绩增长动力预计来自于门票提价效应和费用的良好控制,而酒店餐饮等其他业务预计继续对业绩形成一定拖累。分季度来看,2014年Q1业绩相对2012年Q1有1%增长,而2014年Q2相对2012年Q2有-4%-16%增长,显示出业绩增速有所加快。

2014年下半年业绩增速不必太过悲观,客流的恢复性增长、门票提价效益以及良好的费用控制仍将发挥作用。

首先2014年上半年业绩超预期已经重新给予市场信心。此前市场对峨眉山A完成增发后的业绩增速持相对悲观预期,但我们看到今年上半年在客流增速相对低于市场乐观预期下,业绩增速依然能赶超2012年水平,我们分析部分原因也是因为公司二级市场股价走势相对低迷,这给了上市公司压力和动力,费用控制良好也显示出公司负责任的态度。

市场对于2013年Q3公司业绩高基数带来的今年三季报增速持审慎预期,我们认为可相对乐观。2013年上半年,公司营收增速下滑14.53%,净利润下滑42.68%。而2013年Q3公司营收下滑18.03%,净利润同比增长6.60%。考虑到Q3与上半年收入下滑幅度相差不大,因此在2014年上半年业绩相比2012年同期增长-3%-13%背景下,即使2013年Q3业绩同比增长6.60%,2014年Q3实现比2013年Q3相同或者更高的业绩并不难,换句话说就是2014年Q3业绩好于2012年Q3并不是小概率事件。2013年Q3景区客流大幅下滑与7月暴雨天气有很大关系(有三天封山)。6月底7月初的山民堵路事件已经妥善解决,由于发生时间短且处于暑假前期,因此我们认为对旺季客流影响可控。

众所周知,自然景区股的期间费用率存在一定的弹性。我们对下半年公司业绩增速审慎乐观的原因有二:一是三季度披露时间为10月份,而本次再融资解禁时间在14年12月,在针对于级市场股价走势上,三季报费用控制存在一定的软约束。二是2013年Q4业绩同比下滑94.25%,对去年Q3业绩进行了一定的对冲,因此就下半年整体业绩预期来看,赶超2012年同期并不难(2013年下半年整体业绩下滑38.34%)。

峨眉山周边交通正进入持续改善期,14年年底通车的绵成乐高铁有望助推15年以后公司客流更快增长。

2013年下半年,乐雅高速、乐自高速相继通车。特别是乐雅高速通车后全长1200公里的成渝环线高速实现全线合龙。也就是说,成渝环线高速所串联的成都、绵阳、遂宁、重庆、泸州、宜宾、乐山、雅安等8个城市中,相邻两个城市间高速直达车程不超过两小时。随着绵成乐高铁的建成通车,乐山将进入四川核心城市的2小时经济圈,与四川省会城市成都的距离更是缩减至1小时,有助于进一步释放四川核心经济圈--成都-绵阳经济圈中的居民的旅游潜在需求。从目前的情况来看,6月29日绵成乐高铁已经全线轨通,14年四季度正式通车基本无虞。

与此同时,峨眉山景区内的交通也在不断改善过程中,有助于缓解高峰期进山道路的拥堵,尤其可以方便自驾游游客。2013年5月25日,峨眉山景区环线公路川主段举行开工仪式。川主段全长22.6公里,计划总投资4亿元,建设工期为两年半,预计2015年11月通车。环线公路建成后,将与现有景区道路形成环线,东面在省道306线汇合,西面在零公里山门相交。新建环线部分单边上行,现有景区道路单边下行,“日通行能力可从现在的5000辆提高到约2万辆”。此外,2013年春节期间,峨眉山金顶第二条客货两用索道改造工程全面竣工并投入使用,改造后金顶两条索道运力由之前的1200人/小时,增至2500人/小时,极大提高金顶索道承运能力和服务水平。此外,公司5月29日公告还拟投资9000万元对万年索道进行改建及完善相关配套设施,运力提升1/3(资料显示现有运力1660人/小时)。两条索道的改造将有效对接绵成乐高铁通车以及成渝高速环线合龙后的客流增长。

此外,景区未来3-5年也有望规划开发前山上山路线(需要建造索道,设计难度相对较大,且需相关部门批准,目前上山路线为后山路线)。未来几年,峨眉山景区内外的交通极大改善将有望形成合力,共同推动峨眉山景区客流迎来爆发式增长。

此外,公司此前在再融资推介活动中也公开表示,未来公司索道存有提价预期、大股东环保车资产存有注入预期。

中报超预期催生补涨动能,目前股价安全边际高,建议现价积极增持。

暂维持公司14-16年EPS0.76/0.95/1.14元,对应PE23/19/16倍。现有股价17.84元非常接近增发价16.98元(13年年报分红0.08元/股,考虑该因素后16.90元,14年12月19日再融资限售股解禁),安全边际高。公司14年业绩恢复性高增长相对有保障,未来催化剂颇多,维持公司“推荐”评级,一年期23.7合理估值5元(对应15年25倍),建议投资者目前时点稳步增持,补涨行情可期。