捷成股份:公司有实力垫资总包,旨在拓宽市场

动态事项:

公司公告称,江西广电网络“江西有线高清电视和网络双向化改造”项目初步预算10亿元人民币,公司作为该项目的主要技术服务和系统集成商,根据江西广电网络的实际需求提供整体解决方案和实施建设,并承担该项目实施过程中的资金支持。

主要观点:

公司初尝省级总包,旨在拓宽市场,潜在价值大于实际利润

公司作为主要技术服务和系统集成商将提供该项目的建设费用,并在未来5年内分批支付。另外,项目下的分项目全部由江西广电网络通过公开招标的方式选定供应商,江西广电网络在同等条件下优先选择本公司作为供应商,但公司也有不参与分项目投标或者参与分项目投标但不中标的可能性。如果本公司不参加投标,则会协助江西广电网络完成需求方案设计,以确保符合整体解决方案的要求。

首先,公司传统主营业务主要集中在电视台内容制作及播控中心领域,并没有网络传输层面的业务。第二,公司近期收购的北京博威康公司虽然在信号传输方面有相关业务,但是具体量很小(2012年营业收入1670万),并不具备承接10亿项目的能力。所以,我们认为公司在项目中更接近与项目资金提供方,多数子项目将分包。按本金和利息(10%)20%/年的支付速度,2.2亿元/年左右的现金流入。

项目帮助公司提升业绩,财务健康状况稍有影响,公司能够承受

根据项目进度的不同,公司结转营业收入与成本也不同,初步预计大部分项目进度将有可能在2年内完成,而且总包商毛利率大约20%左右。所以预计该项目在未来两年为公司带来新增营业收入5亿和成本分4亿左右;在该项目上公司未来5年现金净流入为-1.8、-1.8、2.2、2.2和2.2亿元,NPV(i=6%)为1.93亿元,IRR为28%。

公司目前拥有现金(半年报)4.39亿元,并无短期或长期负债,公司具有提供现金支持的能力。目前,公司应收账款总额在3.57亿元,一年内账龄占比86.41%,同比上升11.87个百分点;预计未来2年,应收账款将快速上升至6.37和9.17亿元,应收账款周转率从目前的2.22(13E)下降至2.04(14E)和1.42(15E)。

投资建议:

预计2013-2015年公司可分别实现营业收入同比增长31.47%、33.14%和35.96%;分别实现归属于母公司所有者的净利润同比增长36.54%、33.52%和37.38%;分别实现每股收益(按加权平均股本计算)0.87元、1.17元和1.60元。目前股价对应2013-2015年的动态市盈率分别为41.67、30.98和22.66倍。

所以,维持对公司投资评级为未来6个月“增持”。同时,注意未来公司应收账款增加的风险。