南京中商:私有化猜想

投资要点事项:公司周末公告实际控制人祝义材先生于9月4-5日通过二级市场交易增持公司30.9万股,持股比例上升0.22个百分点至66.60%。同时,祝义材先生拟在未来3个月内,视市场情况择机增持股份,累计增持不超过5%的股份。

6月至今,四次增持19.17%股权今年来祝先生已四次出手增持股权共19.17%,累计耗资7.25亿元,平均成本约26.34元/股;从2004年至今,祝先生收购南京中商66.6%股权共耗资12.95亿元,平均成本约13.51元/股,以现价计算的8年累计收益率仅为113%。

不为融资、不为质押,只因看好我们找不到除看好公司发展以外的其他增持理由:1、由于公司涉及房地产业务,短期并无资本运作的可能;2、虽然祝先生质押了47.43%的股权,但年初至今公司股价上涨15.6%,近两年股价波幅很小,质押部分没有风险。我们判断祝先生增持公司的理由很纯粹,主要基于对公司长期前景的看好。

私有化猜想一:零售基本面修复完毕祝先生进驻董事会后,公司是所有零售企业中对基本面调整力度最大的企业,09-11年仅关店、裁员、处置坏账等产生的费用支出就超过5.6亿元。进入2012年后,公司历史包袱基本处理完毕,我们测算全年公司收入约62.5亿元(纯百货),正常化的零售主业净利润约4亿元或EPS=2.78元。

私有化猜想二:资金链柳暗花明公司这两年一直维持90%左右的负债率和1亿左右的财务费用,截止11年底的计息负债达32.8亿元,引发投资者担忧和估值折价。不过据我们调研,公司资金状况并没那么严峻。目前公司在徐、淮两地综合体项目已陆续进入结算期,仅徐州项目的可租售面积就超20万平,目前在售的地下商铺售价达3-4万元/平,我们测算徐州项目在两年内可回笼资金超过30亿元,基本覆盖所有负债。

私有化猜想三:定位三四线城市的“小万达”公司已经确定了未来在三四线城市推进巨型商业地产项目的战略,具体量和运营方式类似万达广场。目前上市公司体内除徐州淮安外,已储备了包括宿迁、泗阳和扬中等多个大型项目。从雨润系历史来看,凭借与当地政府的良好关系,公司往往能获得非常优质的物业资源,而这也是商业综合体项目的关键,加之越来越强的零售经营能力,公司转型商业地产已经具备了良好的基础。