华鲁恒升:业绩增长源于产能释放和成本降低

报告摘要:

公司年报显示,2013年公司共实现营业收入84.7亿元,同比增长20.94%,归属于母公司净利润4.9亿元,同比增8.41%,每股收益0.513元,符合我们之前的预期。

下半年,尿素价格大幅下滑,但由于技改增加了30万吨产能,下半年尿素销量增加,但毛利率从上半年的25.49%下滑至17.36%,下半年尿素毛利比上半年略有增加。11月,国内甲醇市场价格跃至4200元/吨,推动下游产品如醋酸、DMF等产品售价,公司醋酸产能下半年从35万吨提升至50万吨,氨醇生产能力增加至220万吨,甲醇外购量下降,相关产品毛利水平回升。报表分业务显示,下半年醋酸毛利率上升最为明显,从上半年的亏损提升至下半年的13.61%,全年贡献毛利1.47亿元。下半年20万吨丁辛醇项目投产,全年销量9.24万吨,新增贡献营业收入7.24亿元,毛利贡献55.39百万元。此外其它业务(主要包括己二酸中间产品环己酮、硝酸、三聚氰胺、液氨等)营业收入增长50.21%至12.58亿元,毛利同比增长84.88%至81.72百万元,我们认为主要是因为环己酮的售价较高、盈利水平较好)。

2014年公司继续启动规划项目,10万吨/年醇酮装置节能改造、60万吨/年硝酸、10万吨/年三聚氰胺陆续建成投产,公司一体化优势将更加明显。

盈利预测与估值:鉴于近期尿素价格下降较多,国内经济运行状况不佳导致化工品整体需求低迷、价格持续下滑,我们调整了公司主要产品的价格预测和毛利率预测,下调2015年每股收益至0.59元,并引入2015年每股收益0.67元。3月27日收盘价5.99元,相对2014年业绩估值仅为10倍,PS仅0.62倍,公司估值便宜但股价影响因子即产品价格难有起色,我们暂下调公司评级至“谨慎推荐”。

风险提示:煤炭价格上涨,产品价格持续下跌