光大银行15年上半年股东归属净利润同比增长2.5%至162亿人民币,略低于我们的预期,主要原因是手续费收入低于预期。15年2季度净利润同比增长2.7%至79亿人民币。拨备水平相对较低以及持续上升的关注类贷款占比限制其估值。我们维持对A股和H股的持有评级,并在市场调整之后下调了目标价。
支撑评级的要点
资产质量风险上升。不良贷款余额环比上升24.4%,不良贷款率环比上升24个基点至1.42%。我们估算15年上半年该行年化不良资产形成率约为1.67%,高于14年下半年的0.96%,在同业中处于相对较高水平。我们对该行的主要担忧在于拨备相对不足(不良资产覆盖率环比下滑26个基点至155%,在股份制银行同业中处于较低水平)。关注类贷款率(环比上升108个基点至4.3%)等资产质量领先指标预示下半年不良贷款形成率和拨备压力将持续上升。新增不良贷款主要出现在中西部地区。
得益于理财和银行卡业务,手续费收入大涨。由于理财服务收入(15年上半年同比增长275%)和银行卡业务收入(15年上半年同比增长47%)十分理想,15年2季度该行净佣金收入同比大涨52.3%。非利息收入占到15年上半年经营收入的29.5%,比14年下半年高出3.1个百分点。展望未来,自6月底以来A股市场的调整可能拖累15年下半年手续费收入增长速度。
净息差稳定。我们测算15年2季度净息差环比上升4个基点至2.3%,主要由于生息资产结构改善(用高收益应收款项类投资取代低收益同业资产)。
评级面临的主要风险
经济快速下滑导致资产质量严重恶化。
估值
光大银行H股和A股当前股份分别相当于0.68倍和0.90倍2015年预期市净率。由于市场调整,我们将目标价下调。H股由于估值较低相对更具备吸引力。