许继电气:低点已现,下半年业绩企稳

营业收入和毛利率同比下滑明显:上半年公司实现营业收入21.8亿元,同比减少33.07%,归属上市公司股东净利润7533万元,同比减少75.96%,整体毛利率23.23%,比去年同期下滑5.81个百分点。单季度而言,二季度实现收入13.65亿元,同比减少31.08%,归属上市公司股东净利润6477万元,同比减少69.8%。

直流业务营收大幅下滑,但下半年有望超预期:直流业务是公司当前最具看点的业务,上半年实现收入9035.8万元,同比减少86.21%,预计去年年底中标宁东-浙江特高压工程的7.9亿元仅确认收入5%左右;毛利率提升19.96个百分点至40.32%,主要原因系去年同期营收中直流场设备占比大,拉低了毛利率。今年上半年,酒泉-湖南、晋北-江苏特高压直流工程获得核准,预计年内还将有4条特高压直流工程获得核准并完成主设备招标,超出市场预期;公司在特高压换流阀和控制保护方面分别占有三分之一和一半以上的市场份额,单条特高压直流工程有望给公司带来超过1.22亿元的净利润。

其他业务亮点较少,变电站自动化支撑上半年业绩:智能配电业务大幅下滑,珠海许继上半年实现营收1.42亿元、净利1427.1万元,相比去年同期的6.46亿元收入、2.09亿元净利下滑明显,主要原因系上半年国网公司配网招标量减少以及公司在配网自动化方面中标情况不佳。智能电表营收下滑13.48%,上半年国网公司仅开展1个批次的智能电表招标,而去年同期为2次,预计今年智能电表招标将压缩至3个批次。智能电源业务营收下滑53.19%,主要原因为上半年国网公司未开展直流电源和电动汽车充换电设备的批次招标,而去年同期分别开展了3个和2个批次的集中招标。变电站自动化业务相对表现较好,经测算上半年变电站自动化收入约7亿元,同比增长15%左右,毛利率35%左右。

行业景气度回升,下半年公司业绩有望企稳。今年上半年,受电网投资增速下滑、收入确认滞后以及竞争激烈导致的毛利率下滑等因素的影响,电网相关的电力设备企业业绩整体偏差;下半年,电网投资在稳增长的大背景下有望提速,除了上述提到的特高压直流工程的核准有望超预期外,以农网为主的配网投资正在加速(年中新增农网投资926.2亿元),国网公司智能电表、电动汽车充换电、直流电源等设备的招标进程有望回归常态,公司下半年业绩大概率企稳。

投资建议:预计2015、2016、2017年EPS1.02、1.24、1.51元,对应8月27日收盘价PE15.6、12.8、10.6倍。我们认为在稳增长背景下特高压直流和配网投资的提速是大概率亊件,公司作为龙头企业将充分受益,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:特高压直流建设不及预期;配电网建设不及预期;核心人员大量流失。