阿里巴巴:增长放缓已体现在股价中,竞争力依然完整

虽然疲软的经济和新业务投资导致16财年1季度业绩增长缓慢,但我们认为阿里巴巴目前正通过提高送货服务质量、与知名商户签订独家合作协议、对新型的地方服务行业的投资正在不断提高,未来其竞争力有望进一步提升,推动持续增长。当前股价对应28倍16财年预期主营业务市盈率和1.0倍PEG,同业估值对应37倍市盈率和1.1倍PEG,当前估值不贵。

重申买入。

支撑评级的主要因素。

16财年1季度收入低于预期,但非公认会计准则下净利润符合预期。

收入增长28%至202亿人民币,比我们预期低3%。剔除在线彩票业务和归入蚂蚁金服的中小企业贷款业务的影响,收入增长36%。非公认会计准则下净利润增长30%至95亿人民币,比我们预期高1%。非公认会计准则下净利率提高0.5个百分点至46.9%,主要是因为利息和投资收入较高,而非公认会计准则下息税折旧前利润率下滑2个百分点至52%,主要是因为收购的低利润率的业务并表和公司持续扩大投资。中国零售市场的总交易流量增长34%至6730亿人民币,符合预期;但转换率下滑0.2个百分点至2.3%,主要是因为广告定价较低及暂停的彩票业务转换率较高,导致转换率低于我们预期。

良好的发展势头助力未来增长。1)物流:菜鸟物流目前已在41个城市推出了次日达服务(计划2015年末覆盖城市达到50个),相比先前的2-3日送达已有明显的提升;同时菜鸟物流还在北京和上海两地首先推出了当日达服务;公司已经与苏宁云商(002024.CH/人民币20.20,买入)签署合作协议,通过苏宁65个全国和地区分销中心、353个城市配送中心和超过1,700个最后一公里送货站进一步完善其物流网络布局;2)跨境业务:在天猫推出了12个国家馆,同时还与梅西百货签署了独家战略合作协议;3)地方服务:与蚂蚁金服合建口碑网,进入地方服务行业,目标2015年实现总交易额3,000亿人民币(占在线零售市场规模的8%)。

调整盈利预测。我们将16-18财年预期总交易量下调2-5%,以反映经济前景低迷,并在较低的总交易量和转换率预测基础上将收入预测下调4-5%。同时我们下调了利润率预测以反映在竞争环境下新业务投资超预期。因此,我们将非公认会计准则下净利润预测下调6-13%,预计在收入增长和主营业务净利率保持44-45%的平稳水平基础上,15-18财年核心每股收益年均复合增长率将达到28%。

影响评级的主要风险。

经济增长放缓、竞争和新业务整合,股票锁定。

估值。

我们将目标价从116.00美元下调至86.00美元,取以下几项估值的平均值:1)现金流折现估值为89.0美元,假设加权平均资金成本率为11.6%,长期增长率3%;及2)30倍16财年预期市盈率和1.1倍PEG,得出估值83美元,互联网同业分别为37倍和1.1倍。