长城汽车:15年上半年长城汽车净利润同比增长24%

长城汽车(2333.HK/港币27.15,持有)发布15年上半年业绩预告,总收入同比增长30.2%至371亿人民币,净利润同比增长24.0%至49亿人民币(每股收益为1.61人民币),好于我们预测的每股收益区间1.50-1.60人民币。按季度看,虽然销量环比下滑11.9%,但2季度收入环比下滑7.9%,盈利环比下滑6.7%至24亿人民币(每股收益为0.78人民币),好于销量降幅。

销量15年上半年,长城汽车总销量同比增长19.6%至415,339辆,主要是由SUV销量增长48.7%至334,894辆所拉动,而轿车和皮卡销量分别下滑51.1%和19.0%。因此,SUV销量占比从14年上半年的65%进一步提高至80.6%,产品组合明显改善,因为SUV的平均售价相对更高,利润率也好于轿车和皮卡。

按季度来看,15年2季度销量环比下滑11.9%,符合季节性变动的特征。所有车型销量均呈现环比下滑,其中轿车、SUV和皮卡分别下滑36.6%、9.2%和14.2%。

展望未来,我们预测7月受淡季和高温假停产检修影响,销量将维持低迷,可能低于50,000台。但从8月开始,销量有望环比回升。但是考虑到14年4季度较高的基数,我们认为今年4季度同比增速将取决于降价促销对销量的促进效应以及新车型(H6Coupe和H8)的需求反响。重点车型方面,我们认为H6Coupe的爬坡上量有利于抵消H6车型老化出现的销量下滑。目前我们预测旺季H6和H6Coupe合计月销量有望达到30,000-35,000辆;而H8的月销能否达到管理层4,000-5,000辆的目标还需要进一步观察。

利润指标公司在业绩预告中仅披露了部分财务数据(参见图表1)。根据有限的数据,我们注意到15年上半年经营利润率从14年上半年的16.5%下滑至15.7%,净利率从14年上半年的13.9%下滑0.7个百分点至13.2%。按季度看,净利率从15年1季度的13.1%提高至2季度的13.3%,我们认为这主要是因为实际税率较低和费用控制。

但是,考虑到大规模的降价优惠(包括H6/H2sports/M4/H1/C30/C50)是从6月中下旬开始,我们认为降价对利润率的影响并没有在2季度业绩中显现,但可能会在3季度全面体现。根据我们预测,假设其他因素不变,H6运动款6,000元的现金优惠(长城汽车和经销商各承担50%)可能会导致H6毛利率下滑1.7个百分点。此外,考虑到新车型在产量达到一定规模前通常盈利水平较低,我们预测H6Coupe和H8的利润率短期内可能会保持较低水平。因此,我们预测公司3季度毛利率可能将面临下行压力。

盈利预测我们可能会考虑在公司半年报正式披露后调整盈利预测。目前我们暂时维持2015-16年每股收益3.29和3.86人民币。重申持有评级。