华西能源:新获泰国垃圾发电订单,底部价值区间凸显

1、“一带一路”战略继续推进,未来海外订单有望继续增长

公司海外订单充裕,此次公司新获泰国垃圾发电焚烧项目EPC订单,合同金额为6.67亿元,公司今年大额海外订单还包括2015年1月27日公告中标西非约11.27亿元热力供气EPC总包项目,以及2015年3月27日公告与巴基斯坦GrangePowerLimited公司签署了巴基斯坦150MW燃煤电站项目EPC工程总包合同,金额约11.83亿元。仅此三项海外订单金额总和为29.77亿元,为公司2014营业收入的91.07%,大幅超过公司2014年全年订单。此外,公司还与巴基斯坦旁遮普省签订合作备忘录,涉及电站总投资约92亿人民币。海外大项目金额高,一般执行周期2-3年,可有效推动公司未来2-3年传统业务的增长。公司在印度、泰国、韩国、孟加拉等都有多个大型电站总包跟踪项目,并完成了印度市场驻外布点。公司在印度、泰国、韩国、孟加拉等都有多个大型电站总包跟踪项目,并完成了印度市场驻外布点,公司“一带一路”布局充分,未来海外订单有望继续增长。

2、低估值具安全边际,当前价格接近非公开发行价

我们预计公司2015年归属于母公司净利润为3.33亿元(未考虑非公开发行收购天河环保影响),公司拟非公开发行收购天河环保60%股权,考虑其2015年业绩承诺2.005亿元,以此为基础,并计算增发对总股本、利润影响,公司2015净利润对应当前股价PE约为25倍,安全边际显著。公司非公开发行收购天河环保股权并募集配套资金方案中,发行价格9.14元/股(权益分配后),锁定三年,目前公司股价为10.47元/股,已接近非公开发行价格。我们认为目前公司估值合理,具备较高安全边际。

3、非公开发行增厚业绩,收购天河环境

公司前期公告非公开发行方案,拟收购天河环境60%股权,作价16.8亿元,并募集配套资金,天河环境承诺,2015-2017公司扣非后净利润分别为20,047万元、25,916万元和33,930万元。对应收购价格PE分别为13.97倍、10.80倍以及8.25倍,考虑到非公开发行价格与目前股价接近,我们认为,此次收购估值合理,有利于增厚公司业绩,并且未来协同效用将有望进一步巩固二者业绩。天河环境是国内少数具有催化剂再生技术公司之一,随着近零排政策逐步实施,达到新脱硝标准需加大催化剂用量,利好回收再利用市场并扩大整体市场规模。另外,天河环境重型柴油车SCR脱硝催化剂主体配方已完成研发,将投资年产30万吨重型柴油车位器净化SCR脱硝催化剂生产项目,随机动车柴油标准推出,柴油尾气脱硝市场有望开启。

4、传统锅炉制造企业顺利转型,完成“装备制造+工程总包+投资运营+金融平台”构架打造

公司顺利完成“装备制造+工程总包+投资运营+金融平台”的构架打造。公司以煤粉锅炉、特种锅炉等电站锅炉的制造为主营业务,是我国二梯队锅炉龙头企业。近年来,公司基于传统锅炉制造业务,开始从事火电站、垃圾发电、生物质发电、余热发电站的工程总包和投资运营业务,垃圾发电项目储备规模已跃居前列,同时公司投资自贡商业银行形成金融配套平台。

5、盈利预测与评级

我们预计公司2015-2017年EPS分别为0.45元、0.58元、0.71元(暂未考虑非公开发行收购天河环保业绩增厚及摊薄),对应当前股价PE为23.22、18.13、14.81倍,我们看好公司海外扩张前景,公司在四川省内的垃圾发电项目具备资源优势,并与安能集团合作强势进军生物质能领域,完成“设备制造+工程总包+电厂运营”的商业模式,维持“买入”评级。

6、风险提示

海外项目开发进度低于预期;传统锅炉业务受宏观经济影响收入下滑;并购进程低于预期。