百润股份增发收购获证监会正式批复点评:“微醺”时代,Let’s Rio

事件提要:百润股份5月25日晚公告其增发收购巴克斯酒业100%股权事宜已获证监会正式批复。公司可在12个月内向以实际控制人刘晓东为代表的公司核心管理层及上海旌德投资合伙企业(有限合伙)、上海民勤投资合伙企业(有限合伙)两家机构合计发行28,800万股,以支付交易对价49.45亿元。

上市公司为增发已筹备了超过半年以上,且为了增发顺利过会,经交易双方协商后,原交易价格由55.63亿元下调了11.1%,可见管理层实施增发收购优质资产的意愿强烈。我们预计此次拿到批复后上市公司会争取在15年6月底之前完成增发及工商变更。变更完成后,巴克斯酒业董事长及实际控制人刘显东在上市公司的持股比例由38.8%上升至52.54%,高管持股比例由17%上升至27%,公司大股东、高管及公众股东的利益将高度一致。

被并购资产巴克斯酒业的主营业务为“Rio”品牌预调酒的生产及销售,是国内预调酒第一品牌,其销售规模及净利润规模相较公司增发前的香精香料业务均不可同日而语。如增发在6月30日前完成,并表后业绩将同比成倍数提升。去年同期,百润股份上市公司净利润仅为3,244万元。今年一季度公司巴克斯酒业单季度未经审计营业收入已达7.75亿元,同比增长424%,营业利润4.02亿元,净利润3.02亿元。根据我们在百润股份系列报告《“微醺”时代》中的预测,14年上半年巴克斯酒业营业收入有望达到18.22亿元,如净利润率维持30%,则净利润将达约5.47亿元;假设香精香料业务较去年无增长,则合并后归属母公司净利润达5.79亿元,同比增长近15倍;对应增发稀释后股本每股收益(EPS)1.29元/股,EPS同比增长526%。

鉴于本次公司重大重组未于2014年完成,公司将延长其业绩补偿期至2017年,其15年、16年及17年披露的承诺净利润分别为3.83亿元、5.44亿元及7.06亿元。交易对方同意以股份回购方式补偿累计实际净利润数不足累计净利润预测数的差额,将其在本次交易中获得的认购股份数进行回购。从目前公司已披露数据及渠道调研情况来看,我们认为业绩承诺未完成是极小概率事件。

最后,社交媒体上已披露Rio500ml装照片,侧面印证了我们查询中国商品信息服务平台,得知巴克斯酒业“Rio”新产品的条码为06935145313026一事。大消费行业的历史经验显示,新产品面世往往伴随着一轮密集的市场营销活动,这将帮助Rio进一步提升市场曝光度,刺激消费者的购买欲。Rio新产品的推出亦意味着其最小存货单位(SKU)的增加。一方面更多的SKU有助于公司更好的满足细分市场的长尾需求,另一方面其有望通过“占领”实体零售终端货架提升其渠道可见度,并借此机会进一步扩大市场份额。

我们维持对公司的盈利预测,在百润股份增发成功、巴克斯酒业成功注入的前提条件下,预计百润股份15-17年营业收入合计分别达到47.28亿元、104.38亿元及166.06亿元,对应净利润分别为12.28亿元、30.61亿元及46.07亿元,对应增发后每股收益分别为2.74元、6.83元和10.28元。维持对公司的“买入”评级,目标价210元。

风险因素:1)公司提价策略过于激进导致消费需求萎缩的风险;2)公司产能扩张不达预期的风险;3)限制青少年饮酒政策或酒类饮料税率上调的风险;4)食品安全问题;5)注入资产巴克斯酒业业绩逊于预期的风险。