山东路桥”2014年年报点评:养护施工业务迎来大发展

业绩描述。

营业收入68.42 亿元,同比下降4.46%,归属上市公司股东净利润3.11 亿元,同比上涨19.14%;经营活动现金流量净额3.15 亿元,同比大幅下降57.24%。公司总资产100.26 亿元,同比增长6.43%,归属于上市公司股东净资产26.53 亿元,同比增长15.21%。基本每股收益0.278元,同比增长19.38%。

业绩点评。

路桥施工业务下降导致总收入水平下降,新建施工业务与养护施工业务跷跷板现象或将持续;经营活动现金收支管控能力好,净现金流持续为正。

财报显示,公司2014 年营收同比下降4.46%。其中,路桥工程施工同比下降9.45%,路桥养护施工同比大幅上升30.35%,混凝土加工销售同比上升10.53%,周转材料及设备租赁销售下降37.13%,设计咨询同比上升4.61%。

由于路桥工程施工业务占总营收的比例高达80%,因此该项业务下滑是导致总营收下滑的主因。

对比分析发现,2013 年路桥工程施工业务收入同比上升10.78%,但今年却下降9.45%;而养护施工收入2013年下降4.41%,但今年却大涨30%以上。两业务跷跷板现象明显。分析认为,这与公路基建行业发展特征紧密关联。我国公路行业经过了十年的高速发展,新建项目增量开始逐步放缓,与此同时,已建道路随着机动车保有量的增长、货物运输频繁而导致通行能力下降、路面损坏增多。由此导致行业需求结构发生变化,新建道路下行、道路改扩建以及养护上行。我们认为,未来这种行业需求结构变化还将持续,但由于新建道路营收占比颇高,且短期内养护施工营收难以超越路桥施工业务,因此公司营收仍倚重于路桥施工业务。从数量变化情况分析,由于单位公里新建道路所产生的营收远大于改扩建及养护业务,因此预期未来公司总收入仍将放缓。

财报显示,经营活动现金流量净额3.15 亿元,筹资和投资活动则分别为-1.67 亿元和-0.27 亿元。因此,尽管经营活动净现金流同比大幅下降57.24%,但足以抵消投融资活动导致的负净流量,说明主营业务现金收支管控能力较好。

养护施工技术优势明显,路面铺装业务发展势头良好。

随着早期已建道路的逐步使用,公路养护的需求开始逐步释放。数据显示,截至2012年末,我国公路总体铺装率为66%,仅考虑沥青混凝土和水泥混凝土部分,整体铺装率只有54.1%,该比例远落后于其他发达国家。而未铺装和建议铺装路面的通行能力和质量逐渐无法适应交通运输需求,旧路升级改造成为必然。当前,我国公路建设工作的重点是国省干线公路养护和改造,“十二五”期间每年将安排一批国省干线公路重点路段进行综合改造,重点提高国省干线公路中的二级及以上公路的比重。到2015年,二级及以上公路在国道比重要达到70%以上, 二级及以上公路里程将达到65万公里。

同时,国省级干线大中修比例由13%上升到17%。因此,升级改造和养护将逐渐成为路桥建设的重心。

公司主营路桥施工和养护施工两大块。旗下子公司路桥集团拥有公路和桥梁施工领域的一系列具有独立知识产权的核心技术,其环氧沥青钢桥面铺装施工技术、钢箱梁棘块式多点顶推施工技术、沥青路面再生养护施工技术均达到国际领先水平。不仅如此,还参与编制交通运输部公路行业标准修订项目《公路沥青路面再生技术规范》。可见 公司在公路养护施工和路面铺装方面具备很强的技术优势。由于公司根植于山东,按照预算,2015年山东省预算安排73.2亿元重点支持普通国省道改扩建及大中修、日常养护、危桥修复等方面(全年计划升级改造普通国省道382公里、大中修2419公里、危桥改造16座)。作为山东省路桥施工行业龙头,我们以预算资金的50%估算2015年新增定单,则仅山东市场预期将为公司带来36.6亿元的新增定单,占2014年营收的53.49%。

订单高度集中于前五大客户,与母公司关联交易较高。

公司前五大客户销售数据显示,2014年前五大客户销售额共计46.44亿元,占年度销售总额的67.87%,“大客户”营销战略特征显著。其中,公司控股股东山东高速集团有限公司(简称高速集团)对公司营收影响较大。财报显示,2014年公司总销售收入中,来自高速集团及其子公司的销售额占比为46.75%,在所有客户中销售占比最高。由于与母公司及其子公司的业务往来被定义为关联交易,关联交易较高对公司信息披露的充分性提出了较高的要求。

风险提示。

(1)材料价格上涨导致利润施工成本增加;(2)订单高度依赖山东市场,随着省内业务的饱和,公司营收增长或将放缓;(3)关联交易较多,如公司未能及时披露相关信息或将引发信息披露风险。