中洲控股:估值提升三段论,目前仍处于估值修复阶段

中洲控股近期公布了闲置23年的黄金台项目终于获得重大突破,而该优质项目也促发了市场对公司估值的重新审视,于是我们也对公司深圳部分优质项目进行土地重估后测算其2015年NAV高达195亿元;与此同时,我们也将对公司的推荐逻辑归纳为估值提升三段论:1)第一阶段,短期看原本持有优质物业的估值修复,公司按定增扩股后市值为130亿元,仍较2015年NAV折价33%;2)第二阶段,中期看深圳房价上涨带来的估值提升,目前公司在深圳拥有优质项目资源83万平米,将是深圳房价上涨的主要受益者,也将是深圳地位提升的重要标的;3)第三阶段,长期看大股东做强做大公司从而进一步提升估值,若定增实施后大股东持股比例(47.82%)和持股成本(12.28元/股)均较高,预计其后续做强做大公司意愿较强。我们维持公司2015-17年的每股收益分别为1.06元、1.34元和1.76元,经过对部分深圳土地重估后2015年每股NAV为29.80元(定增扩股后),同时综合考虑公司土地增值税对于目前土地重估部分估值的折价效应以及公司后续二、三阶段中估值提升预期对于目前整体估值带来的溢价效应后,我们上调公司目标价至29.80元,相当于2015年NAV平价,重申买入评级。

支撑评级的要点

土地重估后NAV达195亿,折合每股为29.80元/股。由于公司部分深圳项目拿地较早,土地成本极低,在深圳经历多年快速发展之后,公司深圳项目的土地价值都有了大幅提升,因而我们分别对公司的三个深圳项目进行土地价值重估,以此更加贴近真实地反映公司的优质资产价值,深圳土地重估项目包括黄金台项目、中洲控股金融中心(出租部分)以及圣廷苑酒店。经我们测算,公司重估后的NAV值可达195亿元(其中黄金台项目土地重估增值贡献高达62亿元),折合每股NAV为29.80元/股(按定增实施后的股本测算)。

估值提升三段论,目前仍处于估值修复第一阶段。我们将对公司的推荐逻辑归纳为估值提升三段论:1)第一阶段,短期看原本持有优质物业的估值修复,公司按定增扩股后市值为130亿元,仍较2015年NAV折价33%;2)第二阶段,中期看深圳房价上涨带来的估值提升,目前公司在深圳拥有优质项目资源83万平米,将是深圳房价上涨的首要受益者,也将是深圳地位提升的重要标的;3)第三阶段,长期看大股东做强做大公司从而进一步提升估值,若定增实施后大股东持股比例(47.82%)和持本成本(12.28元/股)均较高,预计其后续做强做大公司意愿较强。

评级面临的主要风险

房地产销售低迷;旧改项目推进缓慢。

估值

我们维持公司2015-17年的每股收益分别为1.06元、1.34元和1.76元,经过对部分深圳土地重估后2015年每股NAV为29.80元(定增扩股后),同时综合考虑公司土地增值税对于目前土地重估部分估值的折价效应以及公司后续二、三阶段中估值提升预期对于目前整体估值带来的溢价效应后,我们上调公司目标价至29.80元,相当于2015年NAV平价,重申买入评级。