伊利股份:从供应链金融角度看伊利

投资要点

伊利股份作为乳制品龙头企业,具备有极强的品牌力及渠道力,在优秀的行业竞争格局和整体消费结构升级中享受着龙头企业的较高速成长。关于伊利基本面的扎实我们在前期报告中已经论述过很多次,虽然市场对一系列问题仍有疑虑,但是伊利一直在用超预期的业绩证明自己。在2015年这个大部分必须消费品旺季不旺的春节假期,伊利依然表现出了强者风范,预计一季度收入增速超过15%,超出市场普遍预期。

对于伊利的未来,我们认为有两个方向发展:一个是横向品类扩张,实现从乳制品龙头向消费品龙头企业的转变;另一个方向是纵深扩张,通过供应链金融优化整个产业链的生态圈,强化与上下游的合作。

目前市场上关于供应链金融的投资标的非常抢眼,供应链金融的实质是基于一个实力强劲的核心企业,根据核心企业的信用、融资方与核心企业贸易的真实度来评估融资方的信贷资格,为核心企业的供货商和经销商提供融资服务。对于一个完整的产业链来说,在产业链上的核心企业拥有对产业链中最真实交易与信息的把握,因此也是供应链金融中最关键的一环。从供应链金融的角度重新看待伊利股份,我们认为伊利作为产业链上的核心企业,最具备做供应链金融的资质:

1、充沛的现金流:由于公司巨大的交易额(年600亿以上的销售规模)以及较强的议价能力和账期占款能力(经销商预付款才予以发货),公司拥有极好的现金流,这是消费品龙头企业的普遍优势。截止2014年9月公司拥有账面货币现金143亿元,可以充分利用自用资金作为贷款来源,拥有低于市场的成本优势,充沛的资金为提供金融服务打下了坚实的基础;2、作为整个乳制品产业链的核心企业,伊利对上游供应商和下游经销商都有很强的议价能力,同时经年累月的合作使得伊利对上下游企业有了更为深入的认识和长期的合作关系,因为供应链金融是以供货协议为交易基础,以订单和交易数据为参考,伊利具有对上下游的清晰认识以及以货物为抵押的信用基础,因此非常适合做产业链中的供应链金融;

3、通过为上游供应商和下游经销商提供资金支持,可以更好地增强彼此之间的合作黏性,强化伊利对上游原奶的控制和下游经销商的管理;上游的奶牛养殖环节是一个重资产且养殖周期较长的环节,而下游经销商在对接终端商超时一般有2-3个月的回款期,因此上下游对资金都有迫切的需求,伊利为其提供资金支持能够形成更强的产业生态圈及核心竞争力。通过对上下游小微企业、农户、经销商提供有价值、直接化、集约化的金融服务,反过来可以更好地促进龙头企业的良好发展,从而实现整个行业的产业升级。

伊利在金融业务方面已有很强的能力,伊利财务有限公司2014年上半年实现当期收入1.84亿元,实现当期净利润1.34亿元,净利润率高达72.8%;金融业务贡献的利润在上半年伊利综合净利润23.06亿元中,占比达5.8%。我们预计2014年全年金融业务能够贡献近4个亿的利润。

在之前结束的两会上,伊利董事长潘刚作为全国政协委员提案:政府应该鼓励产业链上的核心企业成立融资性担保机构或小贷公司等普惠金融机构,专业、定向支持自身产业链上的中小微企业和农户。龙头企业对于产业链的理解更深入,这种天然优势能够避免信息不对称带来的弊端。我们认为目前市场尚未充分认识到未来供应链金融对伊利的作用,这块崭新的业务不仅能够带来盈利性的增厚,同时也加强了公司与上下游之间的合作关系,资金的支持协助上下游更快地抢占市场份额,提升了伊利在整个行业中的市占率和话语权!

我们维持公司的盈利预测,预计2014-2015年实现销售收入544亿、620亿元,同比增长13.9%和13.9%;实现归属母公司净利润41.49亿、53.9亿,同比增长30.1%、29.9%,实现EPS1.35、1.76元,重申“买入”评级,按2015年20-22倍PE给予目标估值区间35.2-38.7元。

风险提示:食品安全问题;新品推广低于预期;原奶价格波动较大。