浦发银行-业绩符合预期:手续费收入/生息资产扩张强劲;杠杆率上升

与预测不一致的方面

浦发银行公布2014年全年税后净利润同比增长15%,至人民币470亿元,符合其业绩快报。非利息收入和成本控制略好于我们的预期,但被高于预期的拨备所抵消。生息资产环比强劲增长了6%(而三季度增幅为1%),主要受到应收款项类投资增长(环比+26%)的推动,其贷款增速与同业一致(环比+3%)。主要积极因素:(1)净息差环比扩张了9个基点,得益于贷款和投资的收益率上升;平均资金成本环比小幅上升4个基点,可能反映了存款竞争的压力。(2)四季度手续费收入同比强劲增长51%,受到银行卡、理财及代理业务的支撑。收入结构改善,2014年全年非利息收入的占比同比上升3个百分点至18%。(3)2014年全年成本收入比同比下降了3个百分点,得益于薪酬及非薪酬费用控制均有改善。主要不利因素:(1)该行非标投资(应收款项类投资科目下)增速仍较高,净规模半年环比上升30%(人民币1600亿元),原因可能在于随着年底到来地方融资平台贷款增加。我们估测,这推动该行有效贷存比在2014年年底升至100%(而截至上半年为89%),并可能给未来带来拨备和/或资本金压力。(2)在不良贷款上升的情况下,四季度/2014年全年信贷成本攀升至141个/119个基点,而2013年全年为74个基点。但相应地,拨备覆盖率到2014年年底改善至2.65%(环比+7个基点)。根据我们的估测,净不良贷款生成率从上半年的1.07%放缓至下半年的0.92%,但逾期贷款生成率从1.33%小幅升至1.43%。

投资影响

我们将2015/16年税后净利润预测均微调了-0.1%,并推出2017年净利润预测人民币620亿元。维持中性评级,以及基于剩余收益模型的12个月目标价格人民币16.5元(2015年预期市净率为1.09倍)。主要风险:非标投资增长过于激进,盈利好于/弱于预期。