万华化学:营业外支出致使盈利低于预期,看好2015年盈利增长

投资要点:

盈利低于预期。2014年,公司实现营业收入220.88亿元,同比增长9.14%;实现归属于上市公司股东的净利润24.19亿元,同比下降16.33%;归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为24.57亿元,同比下降11.71%;实现EPS为1.12元,低于市场预期。值的我们注意的是公司每股经营活动产生的现金流净额高达1.86亿元,同比增长3.91%,远高于每股收益,公司经营现金流非常健康。

第四季度实现营业收入43.28亿元,同比增长11.0%,环比下降29.0%;实现归属于上市公司股东的净利润为3.22亿元,同比下降42.0%,环比下降53.6%;实现每股收益0.15元。第四季度综合毛利率为33.8%,同比提高了6.7个百分点,环比提高了4.1个百分点。

第四季度营业外支出大幅增长致使盈利低于预期。2014年公司营业外支出高达2.42亿元,同比大幅增长6.11倍,其中第四季度营业外支出为2.23亿元,主要为烟台老厂搬迁对老厂区的部分装置进行报废清理所致。

受益油价下跌,公司毛利率有望提升。MDI主要原材料之一就是纯苯,占成本40%左右。纯苯价格走势与石油价格走势基本一致,随着石油价格大幅下跌,纯苯价格跟随下跌。全球MDI处于垄断格局,供需关系较好,价格基本稳定。随着MDI-纯苯价格差的扩大,公司毛利率将会明显提升。

MDI出口大幅增长,国外需求复苏,公司受益。2014年我国聚合MDI出口量为33.91万吨,同比大幅增长48%。美国经济逐步复苏,房地产开工不断提升,北美地区MDI需求增长迅速,我们判断在未来的几年北美地区MDI需求增速有望保持的7%-8%,成为全球MDI新增需求的重要地区之一。

八角项目将万华由MDI供应商转变为国内化工一体化巨头,推动2015年业绩高速增长。万华投资280亿建设的八角项目包括80万吨/年MDI,75万吨/年丙烷脱氢,以及下游SAP、水性涂料树脂等高端产品的生产,同时在ADI、TDI、聚碳酸酯、MMA等产品上的储备,万华的技术优势将显著发挥。目前万华烟台工业园MDI一体化项目在2014年11月投产,推动公司2015年业绩增长。

维持公司“推荐”投资评级。预计公司2015、2016年每股收益分别为1.79元、2.35元,目前的股价对应的PE分别为13、10倍,估值优势非常明显。随着石油价格在底部徘徊,公司MDI毛利率会再次走高。我们看好八角工业园的产业链发展,给予“推荐”投资评级