东方证券:投资业务弹性较大的中大型券商

公司投资业务弹性较大。自营业务是公司的核心业务,投资收益已成为其最重要的收入来源。据WIND统计,2012年、2013年和2014年,公司自营业务收入(投资收益与公允价值变动收益之和)分别为13.44亿元、22.73亿元和40.42亿元,占营业收入比例分别为56.44%、70.07%和73.50%。公司2012年、2013年和2014年自营规模分别为239.84亿元、320.49亿元和395.66亿元,平均增速为28.44%。东方证券自营业务收入占比明显高于行业平均水平,因此东方证券业绩弹性较大。

盈利预测和估值:从资产规模和收入规模上看,目前东方证券和方正证券、光大证券相当,当前光大证券市值786亿元,方正证券总市值为1037亿元,因此东方证券合理市值应该介于光大证券和方正证券之间。

按照PE估值法,当前券商板块平均市盈率为38倍,中大型券商的市盈率略低于市场平均水平,考虑到东方证券的资产规模和市场地位,给予34倍的P/E进行估值,公司合理的市值970亿元。

按照PB估值法:当前券商板块平均市净率为3.83倍,根据东方证券的经营状况和财务数据,给予4.4倍的市净率进行估值,公司合理的980亿元。

分业务倍数法:将东方证券的主要业务分为经纪业务、投资银行业务、期货业务、资产管理业务、国际业务、基金业务、直投业务以和金融资产净值等方面,以各项业务的净利润和成本投入为基数,分别给以25倍、18倍、20倍、0.03倍、1.1倍、1.1倍、1.1倍和1.05倍,最终估值结果为964亿元。

综合来看,我们预计东方证券市值大概范围为960亿元-1020亿元,对应的上市价格区间为18.18元-19.31元。

风险提示:交易量持续萎缩的风险;佣金费率持续大幅下降的风险;自营投资收益波动性较大。