海天味业年报点评:业绩符合预期,完美实现股权激励目标

投资建议

公司作为调味品行业的绝对龙头,品牌、渠道、技术优势领先。渠道下沉、规模效应、产品结构升级共同推动业绩增长。我们估算公司2015-2017年EPS分别为1.66/1.96/2.27元,对应PE分别为28/24/20X,维持“推荐”评级。

投资要点

业绩符合预期:海天味业2014年全年实现营业收入98.17亿元,同比增长16.85%,实现归属于上市公司股东净利润20.90亿元,同比增长30.12%,EPS为1.4元。收入增速与股权激励要求几乎一致,利润增速超出股权激励增长24%的要求,略超出我们预期3%左右,主要是由于公司子公司兴兆环球自2014年被认定为非境内注册居民企业,免交10%的所得税,而兴兆环球持有高明海天30%的股权,高明海天为海天味业旗下的主要资产。我们估算为公司节省6000多万的所得税。

盈利能力持续提升:2014年公司实现毛利率40.4%,较2013年提高1.2pct,稳步提升。销售费用率为10.7%,与2013年持平;管理费用率为5.0%,较2013年下降0.4pct,由于募集资金到位,财务费用率下降0.3pct至-0.5%。2014年所得税率为16.1%,预计所得税优惠将延续。

分产品看,酱油稳健、调味酱和蚝油增长更快:2014年公司酱油、调味酱、蚝油收入增速分别为12.85%、32.21%、20.06%.酱油目前仍占公司营业收入68%的收入比重,增长稳健,而调味酱和蚝油由于规模较小,增速更快。

分地区看,中西部增长更快:中部和西部地区营业收入分别同比增长27.12%和26.78%,而东部、南部和北部地区分别增长12.02%、14.89%和14.33%。具体来看,东部、南部和北部地区收入规模相对较大,均在20-30亿之间,而中部仅16.7亿,西部仅8.1亿,收入规模相对较小,未来有较大增长空间。

营销网络继续下沉,规模效应将进一步发挥:公司加快新品研发和市场投放速度,蚝油和复合调味酱等潜力产品将快速上规模。公司已搭建业内最强渠道平台,覆盖全国50多万个直控终端,按县级市场算仍有50%左右的开拓空间。从增长情况来看,销售相对成熟的东南北部地区增长在14%左右,而销售规模较小的中西部增速在25%以上,未来通过渠道下沉和网络细化,公司整体收入增长仍将在15%以上。

风险提示:食品安全问题等。