金宇集团:疫情高发期,金宇市场苗供不应求,全年业绩或超预期

1、事件

近期,我们与部分养殖户以及金宇集团经销商进行了草根电话调研,了解金宇集团口蹄疫疫苗销售进展情况及全国口蹄疫疫情发生情况。

2、我们的分析与判断

(1)当前正处疫情高发季,利好公司口蹄疫市场苗销售

上个月央视媒体报道江西出现大量口蹄疫疫情,大量死猪肉销往各地;1月6日,农业部新闻办公室发布,安徽省马鞍山市慈湖高新区发生今年第一起A型口蹄疫疫情,发病猪556头,死亡314头;近期韩国也出现猪、牛口蹄疫;我们认为媒体报道的仅是冰山一角,当前正处于疫情高发季,湖北、湖南、天津、辽宁等地养殖户也均反馈出现口蹄疫疫情。我们认为一方面冬春季节属高发期,再加上今年养殖效益不佳,部分养殖户防疫投入不足,导致疫情易发。

今年口蹄疫疫情多为A型口蹄疫,防疫关键是高品质疫苗。而金宇集团A型多价口蹄疫疫苗品质远好于竞争对手,表现为防疫保护率高,副反应小。主要原因是公司在2010年就对工艺流程包括悬浮培养工艺、纯化工艺、浓缩工艺环节取得突破升级。近期各地频繁出现的疫情以及媒体报道将推动养殖户更加重视防疫,从而带动金宇集团口蹄疫市场疫苗供不应求。此外韩国出现的口蹄疫疫情可能推动我国东北地区口蹄疫疫苗需求的增长,利好金宇集团一季度的东北区域销售。

(2)预计口蹄疫市场苗继续高增长全年业绩或超预期

我们一直是资本市场上金宇集团盈利预测最乐观的机构。但事实证明,公司口蹄疫疫苗业务无论是销售收入,还是净利润均连续2年超我们预期增长,这一方面印证了我们对动保行业市场化改革的研判,也坚定了我们对金宇集团口蹄疫疫苗品质的信心。

公司口蹄疫市场苗近3年来持续高速增长,2012年公司口蹄疫市场苗1.2亿收入,2013年口蹄疫市场苗收入达到2.4亿元,同比增长100%。根据我们草根调研,我们预计金宇集团2014年口蹄疫市场苗超过4.5亿元是大概率事件,同比增长90%以上。

(3)公司有效抗原含量产能大幅增长

公司上半年保灵公司加快技术改造,完成4*5000L反应器的改造工程,有效地扩大了疫苗生产能力,预计当前金宇集团抗原含量理论产能已达到76亿微克(有效产能预计70亿微克)。公司口蹄疫市场苗产能将由2013年的6000万头份增加到当前的1亿头份,产能增加60%,这有效解决公司有效抗原含量产能供不应求现状。

(4)国内口蹄疫市场苗——渗透率继续提高(未来仍有5倍空间)

口蹄疫是我国政府强制免疫的疫病品种之一,口蹄疫疫苗也是目前在每年生猪养殖疫苗费用占比最大的品种之一。口蹄疫疫苗主要是在冬春季发病。母猪和仔猪均需要做免疫。母猪每年打2-3次(主要是在产前1个月做免疫)。仔猪25公斤以下打1头份,中大猪需要打1头份(根据每个猪场情况不一样或稍有不同)。目前国内口蹄疫疫苗主要分为灭活疫苗和合成肽疫苗两类。国内口蹄疫生产厂家一共有6家,分别为中牧股份、金宇集团、天康生物、中农威特、必威安泰、上海申联。

对于口蹄疫市场苗的空间测算,我们认为目前主要的客户群体是种猪场和规模化猪场,他们对于免疫效果要求较高。2013年我国能繁母猪存栏量有5068万头,年出栏万头以上规模猪场有6197万头,如果按照能繁母猪每头免疫2.5次,生猪每年免疫1.5次,加上牛羊每个生长周期打2.5次,我们预计口蹄疫市场苗空间达38亿!

我们认为14年全国口蹄疫市场苗销售规模增长至7亿元,随着养殖规模化提升及防疫意识提高,预计未来至少有5倍成长空间。

公司2013年口蹄疫市场苗销售约3500万头份,收入达到2.4亿元,同比增长100%。随着公司口蹄疫质量得到市场的认可和公司产能的不断释放,再加上我们A型口蹄疫疫情仍处扩散期,我们预计公司口蹄疫市场苗14/15/16年分别销售7000/10000/12000万头份,增速为100%/50%/20%。

(5)公司新品种将陆续推出,持续高增长可期

预计公司布鲁氏杆菌疫苗16年上市,为未来业绩增长添动力。公司目前正在研发的布鲁氏杆菌是人畜共患病种,主要在牛羊上易爆发病情。公司与法国诗华共同研发生产该疫苗,因其为活苗,故国家禁止进口。该品种是未来公司的重点新品种,布鲁氏杆菌疫苗所面对的免疫对象除了牛羊外还有人,未来市场空间可见一斑。当前我国布病疫苗销售价格普遍在0.02-0.05元/头份,大大低于生产成本。主要原因:1)目前使用的大多数有效的疫苗都是布鲁菌减毒活疫苗,弱毒苗造价便宜。2)市场竞争激烈,具有布病疫苗兽药批准文号的厂家共14家,其中中牧股份、天康生物、金宇集团品种最全。法国诗华公司在布鲁氏菌病防治领域拥有先进产品与转接技术,金宇保灵通过引进包括布鲁氏杆菌病疫苗在内的国际先进动物疫苗生产技术,实现疫苗生产工艺技术的升级,提升疫苗的防疫效果,使产品质量达到国际标准,有利于进一步提高国内动物疫病的防疫水平。

据我们调研,金宇集团2012年布病疫苗销售1亿头份,但销售收入仅为200多万元,平均每头份仅0.02元,由于售价大幅低于成本,公司生产线目前处于停产状态。这说明布病疫苗真实需求量每年至少1亿头份以上。我们预计公司布病疫苗生产出来后,价格约定在2元/头份左右,销售规模则将会达到2个亿以上,如果按照30%的净利率测算,可为公司贡献利润3000多万元(50%的权益)。

预计公司猪圆环疫苗将在15年上半年上市。06年圆环疫苗就已经美国研制成功。2010年,国产圆环疫苗才正式上市。目前圆环疫苗生产技术主要有全病毒灭活、病毒亚单位复制表达技术和病毒嵌合技术三种。国内疫苗无一例外地采用全病毒灭活技术。瑞普生物在猪圆环疫苗研制和生产上处于行业技术领先地位,独创了全病毒+Cap亚单位复合抗原。目前我国猪圆环市场规模在20个亿左右,公司采取合作的方式,预计猪圆环今年上半年能拿到批文,定价会比勃林格略低,公司称从实验效果来看,保护率基本差别不大。

2012年,我国猪圆环销售额达到6个亿。对于猪圆环疫苗的市场空间,我们按照目前的年出栏万头以上的猪场进行测算,约有12个亿。随着万头规模猪场占比的增加和猪圆环疫苗渗透率的提高,业内专家预计未来猪圆环疫苗市场潜在规模将接近30亿人民币。

公司禽流感和高端猪瘟等疫苗将陆续推出。禽流感是禽类广泛流行的疾病,是我国唯一的一个禽类政府招标苗。目前国内流行的禽流感病毒主要有3种:高致病性的H5亚型、低致病性的H9亚型以及H7亚型,政府招标主要为H5亚型。

公司在2011年对子公司扬州优邦增资上亿元,再上4条生产线,主要生产禽流感、新城疫等禽类疫苗,项目建成后将新增产出2亿元,未来五年内公司计划完成总投资达10亿元。负责研发的是扬州大学刘秀梵教授,是中国工程院院士,是国内禽流感疫苗研发核心专家,这说明公司再一次在禽流感研发上占据制高点。

猪瘟是生猪必打苗之一,我国猪瘟疫苗的工艺较为成熟,目前大型猪场主要是国内疫苗,进口疫苗较少。竞争格局上来看,脾淋苗和细胞苗的生产厂商众多,共计48家。其中脾淋苗32家,细胞苗41家。公司原有猪瘟招标疫苗,未来将对此产品升级改造,提高抗原含量和安全性,走市场化路线。我们预计公司猪瘟市场化疫苗将于2015年上市,将会给公司贡献约2000万的收入。

3.投资建议

我们认为当前动保行业正面临升级与变革,在市场苗高增长、招标苗提价的背景下,从15年开始资本市场中的动保板块将迎来持续性投资机会。近期不断爆发的疫情将带动公司疫苗的销售,媒体的报道将会提升资本市场对动保板块的投资热情。

我们预计金宇集团净利润为4.10亿元/5.69亿元/7.51亿元,同比增60%/39%/32%,EPS为1.33/1.85/2.44元,当前股价对应PE分别为26×、19×、14×。在目前国内动保行业内,金宇集团最有可能成为中国版的“硕腾”。公司后备品种丰富,业绩增长确定性高,应该给予更高估值溢价,给予“推荐”评级。