索菲亚:定制家见成效,翱翔新蓝海

投资逻辑

司米橱柜将成为公司新的增长助推器:索菲亚于今年下半年正式进军橱柜领域,品牌定位中高端市场,客单价约2-4 万元。按照公司规划预计14-16年橱柜门店数50 家、400 家、800 家,中长期目标2000 家。依靠好产品、优质经销商资源,同时公司在衣柜领域也积累丰富的经验,司米橱柜成功概率高。司米橱柜将延长公司高增长周期,我们预计2015-2016 年橱柜有望贡献净利润2900 万元、6300 万元。

量价齐升,定制家战略效果显著:13 年公司启动定制家战略,新增了客厅类产品,推动公司客单价进入快速提升期,13-14 年客单价上升幅度约15%,2014 年公司客单价近1.5 万元。考虑到品类延伸后所带来交叉销售及消费者购买便利性,我们预计公司客单价仍有一倍左右提高空间。而在门店方面,按照每年新开200 家计,仍可持续4-5 年。

全品类定制,公司成长空间大:公司定位全品类家具定制商,目前国内家具行业近万亿市场容量,可定制的产品众多,对20 亿左右销售额的企业而言,成长空间非常大。而且目前公司年订单数约33 万个,我国每年住宅销量约1100 万套,公司市场份额仅3%,具备较大提高空间。

公司可穿越地产周期:公司销售滞后地产周期约1-2 个季度,13 年后因公司启动定制家战略,抗地产周期能力显著。目前公司增长驱动因素已由单纯的量上升到量价双轮驱动,再加上橱柜增量贡献的逐步加大,公司业绩增长确定性高,具备穿越地产周期的能力。

盈利预测与投资建议

我们预计公司 2014-2016 年营业收入为24.55 亿元、36.09 亿元、50.1 亿元,分别增长37.7%、47%、38.8%;归属于上市公司股东净利润3.25 亿元、4.61 亿元、6.35 亿元,分别增长32.7%、41.8%、37.9%;EPS 分别为0.74 元、1.05 元、1.44 元。

我们给予公司“买入”评级,未来6 个月目标价27-30 元,对应15 年25.8X-28.7X PE。部分观点可参见我们前期报告《索菲亚,你值得拥有》。

风险

小非减持;橱柜市场竞争激烈,进展及盈利低于预期;三、四城市单店销售额低于预期;规模扩大带来的管理风险